北京人力预期差大,市场担心顺周期标的成长性减弱,但我们认为其有比较强的阿尔法属性。
北京人力2023Q3业绩边际向下,叠加市场预期2024年经济波动,经济增速边际放缓,市场担心其成长性减弱。
我们认为北京人力是顺周期中阿尔法很强的标的,经济波动下有望实现逆势增长。
我们不同于市场的认知在于,认为北京人力成长性优秀,未来内生增长具备强支撑。
FESCO总部:历史增长稳健,经济波动对其业绩增长影响较小,未来成长性仍好。
ü FESCO业务管理属性强,招聘属性弱,经济波动对其业绩增长影响较小。以FESCO为品牌的北京总部历史业绩增长稳健,在于其外包业务管理属性更强、招聘属性弱,带招聘的业务占比低,因此业务韧性更强,可适当抵御经济波动;因此2023年经济疲软,对其业绩增长影响亦较小。
ü 未来增长驱动:1)上市后考核更积极,业务人员展业更激进;2)代理转外包驱动增长。FESCO传统业务品牌强;2023年重组上市后,总部对业务人员考核或更积极,业务人员展业更激进,驱动传统业务开拓更多新客户,渗透率有望持续提升。代理转外包是行业大趋势,外包服务费高于代理。
FA:主业从事外包业务;大客户增长明显快。
ü 大客户集中度高,业绩增长与大客户业务相关性强。2021年前五大客户营收占比36.98%,前五大客户分别为华为/贝壳/飞鹤/阿里巴巴/上海禹璨(拼多多旗下多多买菜)。
ü FA历史营收复合高增,主要受大客户外包人数快速增长驱动。以下是FA客户中,两个外包人头数快速增长的标杆案例:1)客户A(某世界领先的ICT公司):FA服务其外包员工33000+人,月度为其招聘近800人,外包人头净增速度明显快。2)客户B(国内互联网标杆企业):自FA 2023年承接服务以来,客户外包人数增加 155%,目前已达3000人,预计全年达到10,000人,一年内外包人数净增高达 2 倍。
ü 未来外包业务成长性优秀,大客户增长势头明显快。1)华为及其生态链:蓬勃发展,手机、汽车、出海等多方向孕育商机,细分岗位众多,有望持续释放庞大的用工需求。2)阿里:分拆1+6+N组织架构,各垂直业务拥有完整的公司架构,分拆后每项垂直业务均有望贡献增量外包需求。
北京人力当前估值低、赔率高,在逆周期中亦有自身阿尔法;分红不少于当年可分配利润的50%。
估值低,股价接近大股东定增成本,筹码相对干净。4月17日股价对应2024-2025年PE分别为11x/9.6x,远低于历史中枢,处历史底部。截至4月17日,北京人力收盘价为18.56元/股,较接近控股股东北京国管的定增成本(16.8元/股)。目前,市场中重仓北京人力的机构并不多。
赔率高,若经济持续复苏,顺周期行情下,北京人力估值提升弹性大;若经济波动或弱复苏,北京人力在逆周期中亦有自身阿尔法。
分红不少于当年可分配利润(剔除盈余公积后)的50%。
我国人资行业具备持续成长的坚实基础;灵工行业空间广阔、穿越经济周期,竞争格局优且分散。
行业持续成长动力足,核心驱动在于劳动法的持续完善+企业管理效率的持续提升。
人资行业本质为人头生意,海外龙头穿越周期,中国享有人口优势、具备做大的天然基础。国内灵工万亿市场;2019年对标海外成熟劳动力市场,国内市场渗透率具备3-10倍的提升空间。
灵工生意模式攻守兼备,逆势可提升渗透率、顺势可提升景气度。
灵工行业已经过混战、仍高度分散(2021年国内灵工CR6仅6%,北京人力以2.4%的市占率领先),无论是以科锐、人瑞、万宝盛华为代表的垂直领域灵工龙头,抑或是以北京人力、中智、外服为代表的综合型外包龙头,壁垒均深厚,且护城河可持续深挖,中小企业弯道超车概率小。
盈利预测与投资建议。北京人力是国内综合型人服龙头,国有背景&市场化优势兼具,传统人事管理业务稳中有进,新兴外包业务携手德科合资,受大客户驱动增长势能强。考虑到经济波动,我们预计置入资产FESCO2023-2025年实现营业收入391.04/483.35/589.14亿元,同比+22.8%/23.6%/21.9%,实现归母净利润8.31/9.52/10.97亿元,同比+13.5%/14.6%/15.3%;北京人力2023-2025年实现归母净利润5.39/9.52/10.97亿元,同比+350.6%/76.5%/15.3% ,4月17日股价对应PE分别为19/11/10倍。基于公司中期业绩增长支撑强,当前估值处历史底部区域,因此上调至“买入”评级。
风险提示:经济复苏不及预期;大客户业务波动风险;行业竞争加剧风险;社会外包接受度提升缓慢;政府补贴力度减弱风险;海外市场情况并不具备完全可比性,相关资料和数据仅供参考。
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(责任编辑:王丹 )
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