华鲁恒升(600426)季报点评：荆州主产品满负荷 盈利环比显著增长

　　事件：2024 年4 月25 日，公司发布2024 年一季报，公告一季度实现营收79.78 亿元，同比+31.8%，环比+0.81%；实现归母净利润10.65 亿元，同比+36.30%，环比+64.24%；毛利率/净利率分别21.89%/14.25%，同比分别+1.71pct/+1.36pct，环比分别+4.12pct/+5.44pct。
　　荆州基地产能释放，收入体量迈上新阶。荆州一期项目总投资达115 亿元，建成投产后能直接带动公司收入体量迈上新台阶。根据公司公告，一季度公司德州本部、荆州基地主要产品均已实现了满负荷生产。其中，肥料、有机胺、醋酸和衍生物三大类产品对外分别销售106/14/37 万吨，同比分别+32/+2/+22 万吨，三类核心产品单季度销量均创历史新高。展望全年，公司在2023 年度业绩说明会中提及将力争2024 年实现营业收入增长25%，即全年收入体量达340 亿元以上，一季度营收已完成该目标值的23.4%，季度表现与全年收入目标基本相匹配。
　　成本端修复，利润环比显著增长。一季度，公司收入环比基本持平，且期间费用环比仅小幅增加0.06 亿元，我们认为利润端改善主要系成本下降，尤其是煤价改善所致。年初以来，原料煤价格整体呈回落趋势。以陕西榆林烟煤（Q5500）为例，2023 年Q4 其均价达到847 元/吨，但2024 年Q1 均价已降低至765 元/吨，环比下降9.68%，成本端明显修复，增厚公司盈利。
　　产品价差存在增厚空间。截止4 月28 日，公司三大产品尿素/DMF/醋酸的7年期价格分位数分别为64%/12%/40%，较三月底分别+7%/+4%/+0%，各自有不同程度改善。其中尿素的需求后续可能会在出口法检政策松动时得到进一步提振，且公司荆州尚有52 万吨中间体尿素产能待投，后续将继续贡献增量；醋酸产品的市场价格也有明显改善，四月中旬以来市场价格持续稳定在3000 元以上，公司单吨出厂报价也从3 月末的3200 元提升至3350元，三大产品稳中向好。其他新材料方面，对公司利润较多贡献的产品涨跌趋势分化，截止4 月28 日，异辛醇/己内酰胺/硫铵/PA6/DMC 的七年期价格分位数分别为63%/41%/61%/46%/5%，较3 月底分别-6%/+7%/+1%/+2%/+2%，景气程度有所分化。一季度，公司新材料产品贡献了近半收入，后续还将有PA66、草酸、BDO 等新产品投入市场，下游需求结构中肥料等传统领域占比有望进一步下降，抗周期扰动的能力有望得到进一步提升。
　　盈利预测：公司具备领先行业的技术和成本优势，不断向下游高附加值新材料领域延伸，是煤化工行业最具竞争优势的公司之一。我们认为公司能继续在周期淬炼中保持成长性，维持公司2024-2026 年归母净利润预测值为48.0/55.3/61.4 亿元，对应PE 分别为13/11/10 倍。维持“买入”评级。
　　风险提示：原料价格波动、产品供求格局恶化、环保及安全生产风险。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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