金刚线：钨丝进入经济性拐点 龙头Α凸显

　　碳钢金刚线成本曲 线陡峭，价格或已触底，出清进行时。（1）金刚线历史毛利厚于其他辅材环节，2023 年金刚线头部厂商可以维持50%+毛利率，2022 年母线环节头部厂商毛利率同样高达15%。主要由于下游对金刚线价格敏感度较低，价格由供给方主导，2023 年中以来碳钢金刚线进入激烈价格战周期。（2）金刚线由于规模效应以及一体化程度差异，行业成本曲线陡峭，我们测算行业三四线厂商30 线碳钢金刚线现金成本较一线厂商或高出6 元/km。（3）通过测算行业供需，我们测算15 元/km有望成为金刚线价格底，金刚线出清具有不可逆性。
　　关注新技术钨丝，线径差以及价差（钨丝与碳钢）为影响经济性核心变量，硅料下行周期下同样可实现替代。（1）钨丝强度高、耐酸碱腐蚀，因为线耗更低，A 品率更高，并且与硅片厂商磨合难度更低。钨丝断破拉力是同规格碳钢的1.2～1.3 倍，高扭转值是同规格10 倍以上，合金钨丝杨氏模量是钢丝的1.7 倍、拉伸率仅为碳钢的约60%。（2）通过建立模型，我们测算在当前钨丝金刚线线径与硅料价格下，钨丝已接近经济性平衡。硅料价格与硅片价格等外生变量固然影响钨丝经济性，但是通过敏感性分析，钨丝与碳钢线径差与钨丝价格为影响经济性最为核心的变量，钨丝与碳钢线径差扩大至3μm+或价差降至18 元/km 以下，可以在硅料下行周期实现经济性。
　　钨丝2024 年供不应求。（1）供给端，钨丝母线环节当前由钨业企业主导市场，因此目前钨丝母线环节由厦门钨业、翔鹭钨业主导，根据公司公告厦门钨业2024 年一季度光伏用钨丝出货量接近300 亿米，预计全年出货量将在1400 亿米以上。翔鹭股份年产3000 万km 钨丝母线项目正在建设中。（2）需求端，钨丝于2023Q4 实现快速渗透，根据我们测算，悲观/乐观来看，对应金刚线需求分别为1.31/1.69 亿km，存量钨丝金刚线供给为厦门钨业1.4 亿km 以及小部分美畅/翔鹭等出货，因此当前钨丝处于供不应求状态。
　　格局展望：钨丝核心壁垒在于对钨金属底层特性的know-how，强者恒强，有望维持2-3 年溢价。（1）钨丝高温拉拔易引入杂质，并且易断线，因此要求厂商需要精密控制温度、拉拔的强度，寻求断线率与规模化量产间的最优解，以原轼新材为例，拉拔钨丝母线首先需要在600-2500℃下高温拉拔，共进行6 次40 道次拉拔，每一次拉拔均需调控不同的温度与强度。（2）钨丝母线企业单km 净利主要取决于成材率，因为行业成本曲线陡峭。（3）复盘碳钢金刚线历史，同时钨丝金刚线线径极限更低，钨丝金刚线在线径与断线率等维度同样会持续进行迭代，我们认为钨丝有望维持2-3 年溢价。
　　风险提示：碳钢金刚线出清不及预期；钨丝进展不及预期
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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