水井坊(600779)：24Q1改善势能延续 期待全年业绩修复弹性

　　【业绩】2023 年公司收入/ 归母净利润分别为49.53/12.69 亿元（ 同比+6.00%/+4.36%）；2024Q1 公司收入/归母净利润分别为9.33/1.86 亿元（同比+9.38%/+16.82%）。【分红率】23 年公司现金分红率预计为35.03%，22 年为30.07%。
　　【业绩目标】主营业务收入和净利润均保持增长。
　　23Q4 环比持续改善，天号陈放量拉动中档酒高增。23 年高档/中档产品营业收入46.71/2.05 亿元（同比+3.73%/+64.08%），高档白酒占比同比-1.50pcts 至95.80%。
　　量价角度看，23 年公司酒类销量/吨价分别同比+3.95%/+1.36%，其中：① 高档酒价增驱动：23 年高档酒销量/吨价分别同比-0.96%/+4.73%；② 中档酒量增驱动：
　　23 年天号陈新品放量带动中档酒销量同比+71.42%至0.13 万吨。24Q1 高档/中档产品营业收入7.97/0.74 亿元（同比-0.58%/+62.38%），其中，高档白酒占比同比-3.13个百分点至91.47%。
　　聚焦发展市场拓门店，深耕重点市场谋增量。23 年经销商数量增加5 家至55 家，经销商平均规模同比-4.22%至8864.79 万元/家。23 年公司聚焦重点市场，强化消费者培育和终端建设，臻酿八号有效门店新增9000 家，助力臻酿八号规模提升。
　　24Q1 经销商数量同比增加5 家至56 家，经销商平均规模同比-6.36%至1556.79 万元/家，24 年公司继续加大核心市场布局，销售网点增加有望助力经营目标达成。
　　中档酒放量毛利率阶段性承压，费用投放结构持续优化。23 年公司毛利率/净利率分别同比变动-1.33/-0.40pcts 至83.16%/25.62%；销售费用率/管理费用率分别同比变动-0.96/-0.29pcts 至26.40%/7.31%；23 年公司毛利率下降预计主要系中档酒占比提升。24Q1 公司毛利率/净利率分别同比变动-2.70/+1.27pcts 至80.47%/19.96%；销售费用率/管理费用率分别同比变动+3.15/-0.70pcts 至35.06%/9.47%；经营性现金流-1.02 亿元；合同负债同比+15.32%至11.51 亿元，业绩“蓄水池”充足。
　　经营拐点已现，期待修复弹性持续释放。考虑白酒商务消费复苏节奏，我们下调24-25 年盈利预测，预计24-26 年公司收入分别为55.8/62.1/68.4 亿元（24-25 年前值为57.0/65.7 亿元），归母净利润分别为14.3/16.4/18.4 亿元（24-25 年前值为15.3/18.1 亿元），对应PE 为15.8X/13.8X/12.3X，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；高端化推进不及预期；全国化推进不及预期；终端拓展不及预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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