大宗金属2024年度中期投资策略：以史为鉴 变与不变

　　变与不变：大滞胀时 代的商品启示“强商品+高利率+弱权益”，当前大类资产表征易被对标70 年代，进而以历史表现演绎未来。
　　我们认为刻舟求剑或有失偏颇，借中期策略对70 年代作深度复盘以揭示变与不变以启示当前。
　　经济维度，强滞胀VS 强韧劲：1）需求有别，当前高利率但美国依旧具韧劲，而70 年代高利率严重冲击经济，且滞胀消退后期经济需3-4 年修复期；2）非美经济与美国强弱比有所不同，70 年代日德内生动能甚于美国，二次危机下经济表现强于后者。但本轮非美经济核心国中国受制于地产趋势下行；3）但政策逻辑一致，通胀不止利率将持续走强，二次通胀引致二次加息；4）美货币主导格局不变，美联储政策拐点依旧是发令枪，日德货币政策转向均在美联储之后；商品维度，强脉冲VS 弱供给：1）中枢有别，铜是典型案例。当供需弱平衡驱动商品波动中枢上移，但回溯70 年代，原油脉冲致使短期商品价格冲高，但供需格局反恶化，致使脉冲结束铜重跌回起点；2）货币系统有别，金是重要线索。70 年代美元泛滥从布雷顿森林到牙买加体系相继瓦解，美元信用折价是突变式的。当前这一趋势延续，但过程或是渐进的；3）不变的是商品根基依旧是供需，第二次原油危机，铜启动初期仍依赖日德工业需求周期驱动；4）黄金短期周期框架不变，交易美国衰退仍是核心线索；5）商品顶部特征相似，铜易单顶，金油双顶。
　　小结而言，大滞胀70 年代，类比当前在经济机制与商品供需端均有质的不同，难宏观类比。
　　但即便如此，于短周期演绎中的经济波动与商品轮动规律是具备启发性，周而复始恒定不变的。
　　贵金属策略：右侧中继，降息驱动
　　复盘落地至贵金属，趋势维度，有别滞胀年代，美元信用折价或是渐进而行，上半年至今受制于估值走高，央行购金现显著较去年放缓，我们判断短期2400 美元/盎司以上趋势力量或渐弱，下半年的重心将重归传统实际利率框架；周期维度，即便是滞胀年代，美国衰退依旧是黄金短周期的核心驱动。上半年节奏正是遵循降息预期反复而震荡上行。展望下半年，我们认为大概率的降息落地，在9 至11 月，或致使牛市格局延续。降息预期段是黄金股最佳的配置窗口。
　　基本金属策略：赔率充足，胜率渐起
　　复盘落地至基本金属，滞胀年代铜铝仍依赖需求周期判断，以全球工业经济处于底部的中期格局，我们认为当前铜铝赔率充足，胜率渐起：1、供给：年内及中长期，铜铝供给增速仍在可控范围之内，相较原油冲击，当前铜铝供给弹性收敛，或更持久。2、需求：对于铜铝定价，商品属性强于金融属性。相比于石油危机阶段，本轮铜铝需求韧性多点开花，来自三方面：1）新兴工业国增量需求；2）全球制造周期底部向上；3）新能源、电网等新兴产业快速发展。3、节奏：之所以区别于往年联储降息过程中铜铝下跌的直观规律，本轮铜铝涨价节奏看似有所提前，本质上反映的是以中美两大引擎为主的全球制造业经济处于周期底部，叠加美国软着陆期许。
　　年中投资策略：右侧持黄金，左侧配铜
　　基于联储降息及全球工业经济周期处于底部，我们认为金铜有望延续共振，黄金短期胜率更高，铜铝长期赔率更大。对于黄金而言，当前处牛市中继，半年维度美国衰退加速确定性高，下半年利率将驱动金价创新高。对于铜铝而言，长期视角，本轮工业金属商品交易首要因素是全球工业经济触底，供给端扰动则增强了商品的韧性与弹性，24 年仅为铜铝涨价元年。短期视角，在未有硬着陆判断之下，建议降息前布局，降息后全球工业经济逐步好转则行情上行更流畅。
　　风险提示
　　1、新能源增速低预期；2、地产竣工失速下行；3、海外传统制造业羸弱；4、地缘政治风险
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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