仲景食品(300908):基本盘稳步增长 第二曲线持续放量

2024-07-29 16:35:05 和讯  方正证券王泽华
  不断拓展业务边界,多产品&多渠道共驱发展。公司成立于2002 年,初期以向食品工业客户销售香辛类调味配料驱动发展。2008 年首创仲景香菇酱系列,开启“调味配料+调味食品”B&C 双轮驱动发展阶段。2020 年公司于深交所上市,而后发展加速,在产品端:推新频率加快,加大产品覆盖的C端厨房烹饪场景及B 端餐饮场景;渠道端:在持续深耕商超零售、食品工业渠道的基础上,发力餐饮&特通、线上渠道。2021 年公司首创大单品上海葱油上市,借助独特口味+线上推广迅速起量,成长为公司第三大亿级单品。
  我们认为公司不断拓展业务边界主要系:管理团队锐意进取,不满于现状,持续寻求高质量发展。公司业务可拆分为调味食品&调味配料两类生意和三大核心单品(香菇酱、上海葱油酱、花椒调味配料)。具体看:
  调味配料:下游客户粘性高,业务增长稳健。1)行业:随川香风味全国推广,以花椒为代表的香辛料在需求端增长稳健。但行业当前仍以初加工为主,精深加工渗透率较低。类比日本胡椒产品加工率达80%,在食品工业和餐饮连锁化的趋势下,我们认为精深加工的花椒产品市场有望持续增长;2)竞争优势:配料业务“采购季集中采购+两阶段生产+下游中大型食品加工企业”,需要一定capex 投入+高库存+账期,构成一定资金门槛;同时下游客户粘性强+对一致性要求高。公司深耕配料业务多年,已积累起千余家丰富的食品制造客户资源和领先的超临界CO2 萃取技术+产品风味标准化技术;3)成本传导具备滞后性:跨年度采购季集中采购模式和两阶段生产模式下,各年度原材料价格变动对当年营业成本影响有限(基本要到Q4 才能体现),影响具有一定滞后性;4)展望:稳定存量、开拓增量下,我们预计公司调味配料业务增长稳健。
  调味食品:单品驱动特征明显,关注大单品&多元渠道拓展。1)行业:调味酱行业空间大,但由于口味多元化程度高&门槛低&新竞争者加入,格局分散。我们根据用途将中式调味酱其分为成熟-烹饪酱和新兴-佐餐酱两大类,其中:成熟-烹饪酱必选属性强,历史悠久,强调“百菜百味”,口味迭代慢;应用场景广泛,与重要菜系&主要下游场景强绑定,应用场景广泛,单价更低,整体规模更大(其中豆瓣酱规模400 亿左右),但面临复合调味品的挤压。行业门槛低,市场仍较分散。新兴-佐餐酱可选属性强,味道与酱的口味强相关,创新迭代快,主要看大单品培育能力;2)大单品香菇酱:
  历经多年市场沉淀,已培养起来稳定的消费群体(23 年规模3.3 亿)。产地优势显著。由于区域口味差异,当前主要市场仍集中在河南、山东。我们认为,香菇酱仍有成长空间:一方面,公司线上业务发展助力河南、山东基地市场外推广;另一方面,公司持续更新迭代产品,满足更多消费者需求(23年底,减少了香菇酱中5%的油,更具健康属性)。3)葱油酱:顺应C 端消费“渠道碎片化、近场化、数字化”的特征,公司发力线上渠道成功打造上海葱油大单品(23 年上海葱油规模达1.3 亿,同比+142.0%)。根据百度词条上“葱油拌面”的地域数据分析,我们发现“葱油拌面”的区域接受程度高于“香菇酱”,且在仲景食品渠道力强的河南、山东市场接受度较高,也有利于下一步线下市场铺货。公司24 年内加强电商投入&线下市场铺货等,我们认为2024 年上海葱油规模有望突破2 亿元,单品成长势能充足。4)其他:公司推新&打造爆品能力强,当前储备产品较多,且23 年6 月成立  餐饮和特殊渠道发展事业部,拓展B 端用户,从河南开始,开拓以团餐、宴会酒店等为代表的餐饮市场和客户服务,未来发展空间充足。
  盈利预测:基本盘稳步增长,第二曲线持续放量。24 年除香菇外,其他原材料成本总体平或者趋于降,结合公司产品结构优化,我们预计毛利率仍有提升空间。费用端,我们预计随着线上渠道投入增加,费用率有所提升。我们预计24-26 年实现营收11.32/12.73/14.15 亿元, 同比+13.82%/+12.46%/+11.19%,实现归母净利润2.01/2.30/2.57 亿元,同比+16.62%/+14.56%/+11.57%。对应PE 为18.54/16.19/14.51x,首次覆盖,给予“推荐”评级。
  风险提示:行业竞争加剧,成本大幅上涨,新品拓展不及预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。
(责任编辑:王丹 )

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