中信证券：电池回收行业迎来积极变化 锂回收率是核心变量

智通财经APP获悉，中信证券发布研报认为，当前时点，电池回收行业迎来积极变化：供给端，随着回收白名单资质申请的暂停以及后续监管趋严，格局有望持续优化;价格端，锂价企稳背景下，期货现货价差的收窄、“废料换原料”等创新合作模式有望稳定回收利润;技术端，头部锂电回收企业回收工艺不断进步，锂回收率逐步提升，将迎来更大的成长机遇。此外，通过对比欧洲电池回收政策，同时参考国内容量电价机制，认为后续政策有望明确电池厂和整车厂的电池回收主体责任，并将回收成本逐步纳入电池定价体系，解决长期电池回收渠道以及回收企业盈利问题。

电池回收：退役电池放量拐点已至，远期空间超千亿。

电池回收具有环保和金属资源保障的双重必要性;根据GGII数据，由于动力电池的使用寿命通常在6-8年，因此动力电池回收产业的爆发时点通常要滞后于新能源汽车行业发展，是典型的新能源后周期行业。预计第一批成规模的新能源汽车动力电池退役时点是在2024-2025年，有望形成百万辆的新能源汽车退役规模，在2027年前后将迎来动力电池退役的高潮。政策端看，伴随着《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》以及《汽车以旧换新补贴实施细则》的发布，退役电池规模化放量拐点有望加速到来。中信证券测算到2030年全球退役电池量接近831Wh，对应回收市场空间达到1,895亿元，2023-2030年市场空间CAGR达33%。

两种模式：目前主要以拆解回收为主，技术和渠道是核心影响因素。

电池退役后，梯次利用和拆解回收是两种主要处理方式，目前梯次利用工艺流程复杂度较高，经济性亟待技术进步和新场景开拓。拆解回收本质是赚加工利润，技术和渠道是核心影响因素——锂电拆解回收企业收购废旧电池的计价方式主要基于相关金属的现货价格给予适当折扣系数收购，销售价格基本根据市场行情进行商议，利润主要来自于销售和采购的价差，本质上是赚取加工利润。通过对回收盈利公式的拆解分析，中信证券认为，电池回收盈利的核心影响因素在于技术和渠道布局两大方面：1)技术通过影响金属回收率进而影响单位废料产生的金属价值，收率越高，单位废料产生的金属价值越高;2)渠道布局影响回收企业能否稳定且低成本地获取废旧电池原料以及采购成本;3)技术通过影响回收产线的生产效率、渠道布局通过影响回收的规模效应进而影响单位回收的制造成本。

回收经济性测算：锂价企稳背景下，锂回收率是核心变量。

通过成本收益模式，测算锂回收率、折扣系数、锂价等因素对电池回收的经济性影响，得出的结论是：在企业自身无法影响锂价以及折扣系数的背景下，锂回收率越高的企业回收经济性越强。根据测算模型，在碳酸锂价格为8.64万元/吨(7月22日SMM数据)下，折扣系数保持70%不变，锂回收率从90%提升到95%，单位回收毛利润从0.07万元/吨提升到0.23万元/吨，平均收率每提高1%，单位毛利增厚约322元。但是由于废旧电池的采购时点和回收再生的产品销售时点存在时滞，锂价的波动、市场对锂价的预期进而带来折扣系数的变化，对回收的利润也有显著影响，因此，锂价的稳定预期，对折扣系数的稳定起到至关重要的作用，锂回收率越高的电池回收企业将会越受益。

当前时点，中信证券认为电池回收行业迎来积极变化。

此前，电池回收行业的痛点主要在于企业难以实现稳定的盈利，主要系：①“小作坊”横行，导致正规回收企业产能利用率较低;②原材料价格大幅波动下，电池回收定价体系紊乱。站在当前时点，行业发生以下积极变化：

1)供给端：工信部暂停受理电池回收“白名单”企业申报，后续对不符合要求的企业将按照相关程序予以撤销白名单资质。中信证券认为后续“正规军”玩家数量短期较难扩张，灰色地带的电池回收产能将在监管压力下逐步出清，电池回收供给格局将趋于优化。

2)价格端：碳酸锂价格企稳，期货和现货价差的收窄有助于稳定电池回收的价格体系，提振行业开工率，根据富宝锂电网数据，今年3月份来湿法企业开工率接近70%，破碎企业开工率恢复至50%;此外，头部企业如格林美、华友循环等探索出“废料换原料”新的商业模式，有望保障原料供应的稳定性、对冲金属价格波动影响，赚取稳定的加工利润。

3)技术端：锂回收率目前显著低于镍钴，是头部企业的核心竞争要素之一，根据《新能源汽车废旧动力蓄电池综合利用行业规范条件(2019年本)》要求，从事再生利用的企业，其镍、钴、锰的综合回收率应不低于98%，锂的回收率不低于85%，目前国内头部电池回收企业通过不断改进回收工艺等方法，提高锂的回收率，目前普遍能达到90%以上，市场竞争力大幅提升。

展望：回收主体责任有望逐步落实，成本传导机制将更加通畅。

参考欧盟2023年8月推出的电池法案以及国内容量电价机制的实践，对未来的电池回收行业，中信证券提出两大前瞻性判断：1)回收主体责任有望逐步落实到整车企业或电池生产企业，既是生产者责任的延伸，同样也便于回收渠道的通畅以及定价体系的清晰。2)通过价格手段，将回收成本纳入电池定价机制，一方面使电池回收企业的盈利得到保障，另一方面对退役电池流入正规回收渠道起到正向引导作用。中信证券类比中国在电力政策领域实行的容量电价制度，测算了将电池回收成本纳入定价体系中，对终端电池售价和整车成本的影响，以磷酸铁锂电池体系为例，考虑回收企业获取15%的毛利率水平，电芯售价约为0.45元/Wh，较不考虑回收情况提升约7.7%;假设单车带电量为50KWh，对应到终端单车成本增加约0.16万元。

风险因素：

新能源车动力电池回收量不及预期;锂、镍、钴等金属价格波动超预期;电池回收产能过剩带来竞争加剧风险;企业回收技术进展不及预期;行业政策不及预期等。

投资策略：

当前时点，电池回收行业迎来积极变化：供给端，随着回收白名单资质申请的暂停以及后续监管趋严，格局有望持续优化;价格端，锂价企稳背景下，期货现货价差的收窄、“废料换原料”等创新合作模式有望稳定回收利润;技术端，头部锂电回收企业回收工艺不断进步，锂回收率逐步提升，将迎来更大的成长机遇。此外，中信证券通过对比欧洲电池回收政策，同时参考国内容量电价机制，认为后续政策有望明确电池厂和整车厂的电池回收主体责任，并将回收成本逐步纳入电池定价体系，解决长期电池回收渠道以及回收企业盈利问题。看好在技术上回收率较高、和整车厂及电池厂渠道绑定较深的头部锂电回收企业以及自身布局回收业务的电池企业。