天润工业(002283)：2Q24毛利率环比改善 拟泰国建厂拓海外增量

1H24 业绩略低于我们预期
公司公布中报：1H24 收入19 亿元，同比-7%；归母净利润为1.86 亿元，同比-12%；扣非净利润为1.76 亿元，同比-15%。对应2Q24 收入9.4 亿元，同环比-11%/-3%；归母净利润为0.94 亿元，同环比-12%/+1%；扣非净利润为0.82 亿元，同环比-24%/-13%。1H24 利润略低于我们预期，主要系股权支付费用确认、金融资产公允价值变动损失影响约3000 万元。
发展趋势
2Q24 受国内外行业需求转弱影响营收下滑，毛利率环比改善。中汽协显示，2Q24 重卡行业销量环比-15%至23.2 万辆，轻卡行业销量环比-1%至97.09 万辆，公司2Q24 营收环比增速与卡车行业销量增速相近，其中重型发动机曲轴国内市占率60%，柴油轻型发动机曲轴国内市占率42%。1H24公司出口收入同比-12.2%，主要系欧洲、北美等海外工程机械、农机及商用车市场需求下滑所致。1H24 公司毛利率25.1%，同比-0.1ppt；其中2Q24 毛利率25.9%，同环比-0.4ppt/+1.6ppt，收入承压的背景下公司通过毛坯自制供应、装备自动化改造等多种降本增效方式实现毛利率环比改善。
管理费用受股权支付影响增大，净现金及经营现金流充裕。1H24 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为2.2%/5.5%/6.6%/-0.8%，分别同比+0.3ppt/+1.4ppt/+0.6ppt/-1.0ppt，主要系股权支付费用导致管理费用增长约1500 万元。1H24 公司净利率同比-0.6ppt 至9.8%，受交易性金融资产公允价值变动损失影响1755 万元。截至1H24 末，公司在手货币资金14.7亿元，短期借款7.1 亿元，未分配利润30.5 亿元，净现金充裕。1H24 公司经营性现金流4.7 亿元/同比+21%、超同期净利润水平。
重卡业务迎政策催化，拟海外建厂拓增量。7 月底中央商用车以旧换新补贴落地，我们看好政策加码对行业内需的拉动，我们预计全年重卡行业销量有望同比增长至95-100 万辆，公司主营产品曲轴连杆持续受益行业beta。公司积极推进空悬、电控转向等新兴业务，1H24 空悬收入同比+2.0%至1.3亿元，毛利率同比+0.2ppt 至26.3%。8 月公司公告拟设立相关子公司并投资建设泰国工厂，我们认为有望推动海外业务拓展，服务国际主机厂客户。
盈利预测与估值
考虑到管理费用增长、海外商用车行业需求下降，我们下调2024/2025 年盈利预测20%/20%至4.2/5.1 亿元。由于公司在商用车曲轴连杆的龙头地位，维持跑赢行业评级。当前股价对应10.6/8.9 倍2024/2025 年P/E。考虑到盈利预测下修、汽零板块估值中枢下行，下调目标价26%至5.56 元，对应15.0/12.5 倍2024/2025 年P/E 倍数，较当前有41.1%的上行空间。
风险
商用车行业产销不及预期、新兴业务开发不及预期、客户拓展不及预期。
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