上海银行(601229)：不良生成改善的高股息城商行

　　投资要点
　　上海银行中报利润小幅增长，息差环比稳定，不良生成改善。
　　数据概览
　　上海银行24H1 归母净利润同比增长1.0%，增速较24Q1 下降0.7pc；营收同比下降0.4%，降幅较24Q1 收窄0.5pc。上海银行24Q2 末不良率为1.21%，持平于24Q1 末水平；拨备覆盖率为269%，较24Q1 末下降3pc。
　　业绩平稳增长
　　上海银行24H1 营收同比下降0.4%，降幅较24Q1 收窄0.5pc。营收降幅收窄得益于上海银行生息资产增速提升，带动利息净收入降幅收窄。24H1 生息资产增速同比增长8.8%，增速较24Q1 提升3.3pc。②上海银行24H1 归母净利润同比增长1.0%，增速较24Q1 下降0.7pc，利润增速降低，主要受减值对利润的贡献幅度减弱影响。24H1 资产减值损失同比减少16.5%，同比降幅较24Q1 收窄6.2pc。展望全年，上海银行营收和利润增速有望实现同比正增长，主要得益于息差对营收的拖累作用减弱。
　　息差环比稳定
　　测算24Q2 单季息差（期初期末）为1.17%，持平于24Q1。上海银行息差环比稳定，主要得益于负债成本改善对冲资产收益率下降影响。①24Q2 单季资产收益率环比下降12bp 至3.31%，判断受贷款收益率下降以及收益较高的零售贷款占比下降影响。24H1 贷款收益率较23H2 下降29bp 至3.89%；24H1 末零售贷款占贷款总额的比重较年初下降2pc 至29%。②24Q2 负债成本率环比下降9bp 至2.10%，判断得益于存款挂牌利率下调利好释放以及成本相对较低的存款占比提升。24H1 存款成本率较23H2 下降5bp 至2%；24Q2 末存款余额环比增长3.9%，增速较计息负债快0.9pc。展望未来，息差降幅将趋于缓和，主要考虑上海银行贷款收益率已经调降至行业较低水平，同时负债端成本还有改善空间。
　　不良生成改善
　　①存量不良指标基本稳定，24Q2 末不良率、关注率分别环比持平、下降5bp 至1.21%、2.14%，24Q2 末逾期率较年初上升1bp 至1.72%。②不良生成改善，测算24H1 真实不良（含关注）TTM 生成率为1.48%，较2023 年下降22bp。③24H1 零售不良率上升，对公不良率下降，24Q2 末对公不良率较年初下降5bp 至1.40%，零售不良率较年初上升22bp 至1.11%。④拨备小幅下降，24Q2 拨备覆盖率为269%，环比下降3pc。
　　盈利预测与估值
　　上海银行是一家低估值高股息的大型城商行，实质风险改善有望驱动估值回归。
　　截至2024 年8 月28 日，上海银行现价对应2024 年股息率高达6.13%，PB（lf）为0.45x，低于行业平均估值。随着上海银行存量风险逐步化解，资产质量改善有望驱动其估值向行业均值回归。预计上海银行2024-2026 年归母净利润同比增长1.5%/3.2%/3.7%，对应BPS 16.97/17.02/17.08 元/股。现价对应2024-2026 年PB估值0.45/0.45/0.45 倍。目标价为9.37 元/股，对应24 年PB 0.55 倍，现价空间23%，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅爆发。
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