金山办公(688111)：AI商业化初见成效 关注合同负债表现

　　事件：公司发布2024年半年度报告，实现收入24.1亿元，同比增长11.1%；实现归母净利润7.2 亿元，同比增长20.4%；实现扣非后归母净利润6.9 亿元，同比增长19.3%。
　　C 端订阅保持快速增长，AI 会员突破百万。报告期内，公司个人订阅业务实现收入15.3 亿元，同比增长22.2%；其中Q2 单季度实现收入8.0 亿元，同比增长19.8%，环比增长8.3%，保持稳步攀升。从用户数及付费渗透率来看，2024年H1 公司主要月度活跃设备数为6.0 亿，同比增长3.1%，其PC 版月度活跃设备数为2.71 亿，同比增长7.1%；公司累计年度付费个人用户数达到3815 万，同比增长14.8%，保持稳步攀升。值得注意的是，公司AI会员和大会员累计年度付费用户数合计已超百万，商业化探索已初见成效。
　　WPS365 助力企业用户向订阅转型，授权业务仍有承压。1）机构订阅业务实现收入4.4 亿元，同比增长6.0%，公司全新升级的WPS 365 面向组织级客户提供内容创作、办公协作及WPS AI等能力，引导机构客户逐步从年场地向年账号模式转型。我们认为，由于确收节奏的改变，机构订阅业务表观增速受到拖累，但截至24Q2 末，公司合同负债总额为26.9 亿元，同比增长24%，机构订阅向SaaS 模式转型进展顺利，为后续长远发展奠定基础。2）机构授权业务实现收入3.2亿元，同比下滑10.1%，主要系下游信创产业进度波动影响。3）国际及其他业务收入1.2 亿元，同比减少18.1%，公司于2023 年12 月正式关停国内第三方商业广告业务，去年同期基数较高，但海外业务保持稳定增长。
　　AI 产品加速升级迭代，有望逐步贡献增量。2024 年7月，公司正式发布WPS AI2.0，升级后的WPS AI 2.0 在AI写作助手、AI阅读助手、AI数据助手、AI设计助手四个维度实现了范式革新。伴随用户粘性的逐步增强，我们认为后续AI应用商业化进展有望加速，结合公司在中文办公场景的深厚积累与海量用户基数，公司产品在AIGC 赋能下付费渗透率和ARPU 具备广阔提升空间。
　　盈利预测与投资建议。考虑公司B 端SaaS 化转型及信创节奏影响，预计2024-2026 年公司EPS 分别为3.37元、4.03元、4.99元。公司AI产品商业化落地已初见成效，后续有望带动量价齐升，增长空间广阔，维持“买入”评级。
　　风险提示：付费转化率提升不及预期、信创节奏推进不及预期、AI 产品落地效果不及预期等风险。
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