森麒麟(002984)：智能制造持续赋能 引领国产轮胎第二轮出海

　　投资要点：
　　公司产品定位高端，产品以17 寸以上大尺寸轮胎为主。公司产品包括经济型乘用车轮胎、高性能乘用车轮胎以及赛车轮胎、航空轮胎等特种轮胎。公司产品定位高端，且产品以17 寸及以上的大尺寸高性能乘用车、轻卡轮胎产品为主。大尺寸轮胎销售金额占比近年来持续保持在60%以上。
　　公司持续践行“833”plus 全球化布局战略。公司计划用10 年左右时间在全球布局8 座数字化智能制造基地。同时实现运行3 座研发中心和3座用户体验中心，并择机并购一家国际知名轮胎企业。目前公司已拥有青岛工厂、泰国工厂，现有半钢胎产能2800 万条、全钢胎产能200 万条，在海外规划有摩洛哥工厂1200 万条半钢胎产能、西班牙工厂1200 万条半钢胎产能，全球化布局持续推进中。
　　轮胎行业空间广阔，24 年以来全球轮胎需求维持增长。长逻辑看，2023年全球轮胎销售额约1900 亿美元，市场空间广阔。而近年来轮胎三巨头米其林、普利司通和固特异市场份额下降显著，三家合计市场份额从2003 年的55.7%下降至2022 年的38.9%。中国轮胎企业快速崛起，抢占市场份额。
　　短期看，24 年以来全球主要地区轮胎需求恢复显著。根据米其林官网，2024年1-6 月全球乘用车及轻卡轮胎替换需求同比增长4%，全球（除中国）卡客车轮胎替换需求同比增长4%。
　　7 月以来海运费价格有所回落，成本端形成边际利好。截至2024 年7月19 日，中国出口集装箱综合运价指数相较于2024 年年初大幅上涨130%。
　　7 月中旬以来海运费有所松动，根据Wind 数据，截至9 月20 日，上海出口集装箱运价综合指数相较于7 月初的高点已下降36.6%。
　　公司充分受益于泰国PCR 反倾销税率下调，布局摩洛哥工厂及西班牙工厂保障长期成长性。1）2024 年1 月25 日，森麒麟发布公告，泰国PCR反倾销复审终裁结果出炉，公司税率从原先的17.06%大幅下降至1.24%。
　　本次税率下降有助于公司泰国工厂盈利提升，增强公司出口美国竞争力。2）公司拟在摩洛哥建设1200 万条半钢胎产能、在西班牙建设1200 万条半钢胎产能，公司长期成长性有保障，且应对贸易壁垒能力进一步增强。
　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2024-2026 年收入分别为93.79、118.83、138.24 亿元，归母净利润分别为22.20、26.15、29.01 亿元，EPS分别为2.16 元、2.54 元、2.82 元。采用可比公司估值法，根据Wind 一致预期，2024-2026 年可比公司平均估值为9.65、7.78、6.56。公司目前估值倍数略高于行业平均。考虑公司作为轮胎行业领军企业，净利率水平行业领先，以及公司未来产能有序释放保障长期成长性，可给予公司一定估值溢价。首次覆盖，给予公司“买入”评级。
　　风险提示
　　海内外新建项目投产不及预期、天然橡胶等原材料价格波动、国际贸易摩擦加剧，需求不及预期等。
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