贵州茅台(600519)：收入表现良好 全年目标有序推进

　　事件
　　公司发布2024 年三季度报告，前三季度公司实现营业总收入1231.23 亿元，同比+16.91%；归母净利润608.28 亿元，同比+15.04%。
　　收入略超预期，保障全年目标达成
　　2024Q3 公司实现营业总收入396.71 亿元，同比+15.56%；归母净利润191.32 亿元，同比+13.23%。公司单三季度收入略超预期，全年目标有望顺利达成。2024Q3公司收入+Δ合同负债396.09 亿元，同比+3.18%。前三季度公司销售收现1296.85亿元，同比+16.57%，2024Q3 销售收现425.92 亿元，同比+0.97%。
　　Q3 茅台酒加速增长，直销渠道占比提升
　　分产品看，2024Q3 茅台酒/系列酒分别实现收入325.59/62.46 亿元，分别同比增长16.32%/13.14%。分渠道看，2024Q3 直销/批发渠道分别实现收入182.61/205.43亿元，分别同比增长23.50%/9.72%，其中“i 茅台”实现收入45.16 亿元，同比-18.37%，我们判断主要系1935 投放量大幅下降，生肖茅台投放量也有缩减。剔除“i 茅台”来看，2024Q3 直销收入137.45 亿元，同比+48.53%。
　　毛利率延续下降，销售费用率与营业税金率增加2024Q3 公司毛利率91.23%，同比-0.44pct，或主要受成本与产品结构等影响，茅台酒中普飞投放增加，系列酒中1935 之外的其他酒贡献增量。2024Q3 公司销售费用率和营业税金及附加比率受生产与销售节奏影响有所增加，对净利率有所拖累，2024Q3 公司销售费用率/管理费用率/营业税金及附加比率分别为4.08%/4.87%/16.18%，分别同比+0.36/-0.67/+0.36pct；归母净利率为48.23%，同比-0.99pct。
　　龙头稳健增长，维持“买入”评级
　　我们预计公司2024-2026 年营业收入分别1734.09/1859.87/2011.45 亿元，分别同比增长15.18%/7.25%/8.15%，归母净利润分别为859.05/928.07/1007.48 亿元，分别同比增长14.95%/8.03%/8.56%，对应三年CAGR 为10.47%，对应2024-2026年PE 估值分别为23/21/19X。考虑公司品牌壁垒深厚，多措并举稳定量价预期，份额有望持续提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，茅台酒批价剧烈波动，宏观经济不达预期
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