国联证券：如何看待2025年两轮车行业销量与格局变化？

智通财经APP获悉，国联证券发布研报称，随着国补落地加速，短期两轮车渠道库存正由低点回升，且新国标切换时点渠道有加大旧车库存的倾向，产业亮眼的出货增长有望持续；而新国标将出清不符合生产标准的企业，进一步叠加国补过程中消费趋向中高端、龙头较优的渠道实力，龙头经营增速将快于行业。当前时点积极看好两轮车板块的投资机会当前时点，龙头经营拐点已现且预计2025年经营表现亮眼。

国联证券主要观点如下：

销量：补贴催化&；渠道补库，出货提速可期

其一，2024 版新国标带来的新车变化对需求并无过大负面影响；尽管“限制塑料比例、防篡改、安装北斗”等使产品外观变化、限制其功能、增加成本，但考虑到中短途代步中电动两轮车的不可替代性，非产品核心性能的变化并不会影响需求。

其二，随着车型、渠道资质问题得到解决，国补落地正在加速；若政策延续，结合锂电池、铅酸电池车型的年度销售规模及更新周期；政策对更新/新增需求的驱动；预计2025年行业销量在悲观、中性及乐观预期下，增速分别为7%/16%/26%。

其三，三大子标准带来的车型变化使当前渠道库存水平偏低，经销商正逐步恢复库存，且明年旧车生产截点，经销商有较强意愿加大旧车库存。综上，产业出货拐点已现，叠加国补持续催化、后续渠道补库，行业出货有望持续实现亮眼增长。

格局：强监管&；龙头优势凸显，格局加速集中

其一，不符合新国标生产标准的企业将被强制出清；考虑到产线资金投入不小，且折旧摊销进一步拖累本就不高的盈利水平，假设长尾企业在悲观/中性/乐观情形下出清1/3、1/2、2/3，进一步结合行业，龙头销量弹性预计分别为12%/25%/38%。

其二，新国标对产品端的调整较多，预计后续中低端车型在外观和性能上趋向于一致，但中高端产品差异化仍存；考虑到龙头较高的研发费用投入，较强的研发创新实力，明确的中高端品牌优势，综合在产品端的竞争实力预计进一步加强。

其三，国补过程中产品消费趋向中高端，预计龙头更为受益；且渠道端，电动两轮车绝大部分通过线下经销商销售，而龙头经销商的资金实力更强、数量更多，将更大范围进入政策实施名单；参考湖北，目前雅迪爱玛台铃参与国补门店合计占69%。

投资建议：展望长期，一线龙头经过几年快速增长已实现规模大幅领先，近年来正在持续强化研发、供应链等实力，产品均价、盈利能力持续处于提升通道；且海外市场电动两轮车空间广阔，龙头积极布局海外，也有望打造第二增长曲线。综合上述，基于短期经营拐点及2025年优质经营，中长期龙头盈利提升及海外市场的增量，积极看好两轮车板块的投资机会，建议积极关注雅迪控股(01585)、爱玛科技(601585.SH)等核心龙头。

风险提示：行业需求大幅不及预期；行业竞争大幅加剧；以旧换新政策不及预期；测算结果存在误差。

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