北新建材(000786)：新股权激励发布 主业+外延助力步步为赢

　　事件
　　公司发布股权激励计划，25-27 年扣非利润目标分别达到45.6、54.7、65.7亿元，基本符合市场预期。
　　评论
　　股权激励考核目标基本符合预期，彰显强劲成长信心。公司1 月1 日发布股权激励计划，计划以发行股票方式授予核心员工1290 万股（占当前总股本0.764%），授予价格为18.2 元/股，涉及激励对象达到347 人。股权激励计划要求公司2025-27 年扣非净利润对应23 年的复合增速分别不低于14.22%、16.12%、17.08%（且利润复合增速高于对标企业75 分分位数或同行业平均水平）、扣非ROE分别高于16.5%、17.5%、18.5%，即25-27年扣非净利润不低于45.6、54.7、65.7 亿元（对应23 年底的股权激励目标为24-26 年扣非净利润不低于42.6、61.6、64.7 亿元）。我们认为当前激励方案的利润梯度稳定向上，相较于23 年的激励更为平稳，公司有望以石膏板为核心步步为赢，两翼、外延收购并重，逐步实现利润目标。
　　外延加速，收购或成未来较大助力。19 年以来，公司陆续收购不少防水企业，壮大防水翼；24 年开启涂料翼并购，24 年初收购嘉宝莉（24-26 年承诺净利润分别约4.1、4.6、5.2 亿元），年末收购大桥涂料（23 年净利润约3000 万元）。展望未来，我们认为公司或将加大现金收购（公司公告提及通过增加股份、可转债等方式收购的资产，其增加的净资产及该等净资产产生的净利润不列入考核计算范围），3Q24 公司资产负债率仅28%，且处于净现金状态，后续仍有较大的加杠杆空间（且融资成本基本在3%以下）。
　　石膏板稳健基石，贡献稳定利润与现金流。石膏板作为公司核心，贡献了绝大部分盈利与现金流，虽然市场担忧竣工下滑压力下，但我们认为公司在石膏板中拥有深厚竞争优势（成本优势、区域饱和覆盖、渠道营销、品牌梯队等），即使行业承压下，公司可通过下沉市场、深挖区域、品类扩张等方式持续获取份额、保持利润稳定（有望年贡献利润与现金流超30 亿元），为外延并购提供有力支撑。
　　风险
　　石膏板竞争压力超出预期，外延收购进度慢于预期。
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