新奥股份(600803)：纵向协同增强 分红价值凸显

　　本报告导读：
　　4Q24 公司平台交易气、零售气量稳健增长；公司上下游一体化协同有望加强，分红价值凸显。
　　投资要点：
　　维持“增持”评级：暂不考虑新奥能源私有化影响，考虑到公司工程业务承压，下调2025~2026 年EPS 至1.85/2.03 元（原2.11/2.28元），给予2027 年EPS 2.28 元；考虑到公司纵向协同优势有望加强，维持目标价23.21 元，维持“增持”评级。
　　4Q24 公司主业盈利稳健。公司2024 年营收1359.1 亿元，同比-5.5%；归母净利润44.9 亿元，同比-36.6%；核心利润51.4 亿元，同比-19.4%。
　　分季度看，4Q24 营收371.3 亿元，同比-22.4%；归母净利润10.0 亿元、同比-74.9%，主要受投资收益下滑影响（4Q24 投资收益4.7 亿元、同比-90.4%，主要与处置子公司和衍生品实现的收益较上年同期减少有关）；核心利润13.3 亿元，同比-22.1%。我们测算公司4Q24主业利润（剔除投资收益后的营业利润）32.5 亿元，同比+88.0%。
　　4Q24 公司平台交易气、零售气量稳健增长。4Q24 平台交易气量15.1亿立方米，同比+9.2%；其中国内/国外气量8.0/7.0 亿立方米，同比-4.1%/+29.8%。4Q24 零售气量73.8 亿立方米，同比+2.7%；其中居民/工商业/加气站零售气量17.2/56.4/0.2 亿立方米，同比-0.3/+3.7%/-7.4%。2024 年舟山接收站周转量显著改善：2024 年舟山接收站接卸量241.2 万吨，同比+53.4%。
　　上下游一体化协同有望加强，分红价值凸显。2025 年3 月26 日，公司发布《重大资产购买暨关联交易预案》，拟私有化新奥能源，通过发行H 股（1 股新奥能源换2.9427 股新奥股份H 股股份）及现金付款（24.50 港元/股）形式，收购其他股东的股权。我们认为：交易完成后，公司上下游一体化协同优势有望加强。公司制定《未来三年（2023-2025 年）股东分红回报规划》，2023~2025 年分配现金红利每年增加额不低于0.15 元/股（含税）；叠加特别派息，我们测算2025 年公司分红不低于1.14 元/股（含税）。同时，公司明确2026~2028 年现金分红比例不少于当年归属于上市公司股东的核心利润的50%，分红价值凸显。
　　风险提示：天然气长协履约不及预期，零售气量不及预期，上游天然气价格上涨超预期，天然气顺价推进不及预期。
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