广州酒家(603043)：24年利润承压 股权激励彰显发展信心

　　事件：公司24 年实现营业收入51.2 亿元，同比+4.6%；归母净利润4.9 亿元，同比-10.3%；扣非归母净利润4.5 亿元，同比-10.7%。其中，24Q4 实现营业收入10.2亿元，同比-0.4%；归母净利润0.5 亿元，同比-22.1%；扣非归母净利润0.2 亿元，同比-43.7%。
　　餐饮收入实现较快增长，广东省外及境外市场表现亮眼。1）分产品来看：24 年公司月饼系列产品/ 速冻产品/其他产品/ 餐饮服务分别实现收入16.36/10.30/9.04/14.55 亿元，同比-1.95%/-2.97%/+12.49%/+15.24%。餐饮业收入增速较快，主要系公司加大餐饮全国化布局力度，2024 年新设广州酒家、陶陶居餐饮店8 家，完成收购陶陶居5 家授权门店，并推动经营定位差异化工作，提升门店竞争力。
　　2）分销售模式来看：24 年直接销售/经销商模式分别实现收入26.22/24.59 亿元，同比+8.56%/+0.66%。截至2024 年12 月，公司经销商数量达1013 家，较2023年底减少59 家。
　　3）分地区来看：24 年广东省内/境内广东省外/境外分别实现收入37.84/12.27/6.91亿元，同比+1.50%/+13.56%/+41.63%。公司深耕线下渠道，持续深耕华东与华北市场，从上海等核心城市拓展到江浙、苏杭等周边区域；并加快境外市场布局，产品进入美国、加拿大、澳大利亚等地市场，收入实现了较快增长。
　　产品结构变化致毛利率承压。1）24 年/24Q4 公司毛利率分别为31.72%/26.03%，同比-3.9/-6.64pcts，毛利率同比下滑主要系产品结构变化，高毛利率的月饼系列产品收入占比下降，以及低毛利率的餐饮业务收入产品提升。2）24 年/24Q4 公司销售费用率分别为9.81%/13.47%，同比-0.51/-0.08pcts。3）24 年/24Q4 管理费用率分别为9.09%/13.23%，同比-0.41/-1.4pcts，主要系公司加强费用管控。4）综合来看，24 年/24Q4 公司销售净利率达到10.13%/4.26%，同比-1.77/-2.08pcts。
　　尽管24 年归母净利润同比下滑，公司仍维持2.73 亿元的现金分红，分红比例为55.28%，较23 年的49.59%有所提升。
　　积极创新餐饮业态，股权激励稳定市场预期。1）市场开拓方面：餐饮板块，公司加大餐饮全国化布局力度，重点落子北京、上海、深圳等重点一线城市，该板块已成为新的增长亮点。食品板块，线下开拓山姆等会员制商超，开放覆盖全国的220 家渠道经销客户，共拥有246 间连锁门店；线上发力国内外电商，做深传统电商、做强自有平台，陶陶居转向兴趣电商，拉动线上销售稳步增长。2）业态创新上：广州酒家推出“广州酒家·小厨”，24 年收入同比增长近30％，研发近600 款应季菜式，推出特色宴席与套餐，推进文昌店等项目改造；陶陶居开拓夜间消费新场景，创新65 款菜式，24 年餐饮收入同比两位数增长；利口福首家速冻体验店开业，预制菜爆品如盐焗鸡、咕噜肉受市场欢迎。
　　此外，公司于25 年3 月发布股权激励草案，拟向高管、核心骨干等授予不超过1035万股，不超过总股本的1.82%。同时设立考核目标，以2023 年营收为基础，25-27年收入增长率分别不低于16%/28%/40.85%；25-27 年归母扣非加权平均净资产收益率分别不低于12.58%/12.91%/13.17%；还设定了营业收现率、现金分红率等指标。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到整体消费仍较疲软，我们下调25-26 年归母净利润预测分别至5.51/6.12 亿元（分别下调6%/8%），引入27 年归母净利润预测为6.78 亿元，对应25-27 年PE 分别为17x/15x/13x，维持“增持”评级。
　　风险提示：食品安全，原材料上涨，产能投放延期风险。
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