国有大型银行发布定增公告点评：资本补充三问

　　报告摘要：
　　2025年3月30日 ，建设银行、中国银行、交通银行及邮储银行发布向特定对象发行A 股股票预案公告。建设银行：拟向财政部定增募资不超过1050 亿元，发行价格为9.27 元/股；中国银行：拟向财政部定增募资不超过1650 亿元，发行价格为6.05 元/股；交通银行：拟定增募资不超过1200 亿元，发行对象为财政部、中国烟草和双维投资，其中财政部拟认购金额为1124.2 亿元。邮储银行：拟向财政部、中国移动集团和中国船舶集团发行A 股股票，募集资金总额为1300 亿元，其中，财政部拟认购1175.8 亿元。
　　对比历史，本次资本补充有以下特点：金额较大。四家银行募集资金合计5200 亿元，其中财政部拟申购规模为5000 亿元，同一批次募资规模总计创历史新高。溢价发行。本次发行价格PB 均高于市场交易PB，建行、中行、交行和邮储发行价格PB 溢价分别为0.06 倍、0.07 倍、0.11倍和0.14 倍。当下国有行经营状况良好。过往融资均为应对特定风险，例如1998 年银行业不良率较高、2004 年银行业改革等。但目前国有行状况良好。2024 年6 家国有行归母净利润均同比增长，除中国银行与邮储银行不良率小幅抬升外，其他4 家银行资产质量均边际好转。同时，6 家银行资本充足率均位于较高水平。
　　大行的资本夯实，还有以下现实意义：
　　第一，地方化债过程中，补充银行资本使其发挥杠杆效应，能撑起更大规模的信贷。贷款展期虽然可以缓释信用风险，但利率降低带来的息差收缩和盈利减少会加大资本压力。中小银行压力增大时，预计大行未来将发挥更大作用，不少银团贷款仍需大行牵头。此背景下，注资有利于大行履行担当。
　　第二，2020 年以来，六大行信贷余额占比从43.9%提升至目前的46.5%，在支持实体经济发展过程中，发挥了更大的作用。孙国峰和栾稀（2011）表明，对于资本充足率较高的银行，补充资本更有利于加速信贷扩张。
　　第三，在年度策略《资本夯实，万物生长》中，我们指出，在债权持有人和股权持有人风险共担机制下，国有行持续较高的分红率会降低其资本净额中核心一级资本净额的比例。2020 年以后，该比例逐年下降。本次定增可直接提升该占比，增加资本内生性，有利于保持分红比例的稳定。
　　短期看，本次注资将小幅降低股息率。发行前，建行、中行、交行和邮储的股息率分别为4.7%，4.4%，5.1%和5.0%；发行后，股本数量提升，股息率分别下滑至4.5%、4.0%、4.3%、4.2%，下滑幅度分别为0.2、0.4、0.8、0.8 个百分点。但从长期看，本次注资将提高分红率的稳定性以及抵御风险的能力。
　　从股价涨跌幅看，国有行有相对收益时，均为十年期国债收益率快速下行之时，因此相对于股息率的小幅波动而言，市场定价的核心因素是经济预期弱的时候国有行较高的抗风险能力。因此，资本夯实带来的长期利好明显大于股息率小幅下行带来的短期利空。我们仍建议关注国有行。
　　风险提示：政策发力不及预期，市场对股息率短期摊薄过度担心等。
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