九强生物(300406)：生化受集采影响短期持续承压 看好病理AI赋能+出海

事件：公司发布2024 年年度报告，全年实现营业收入16.59 亿元，同比下降4.75%；归母净利润5.33 亿元，同比增长1.70%；扣非归母净利润5.21 亿元，同比增长1.93%。
分季度看，2024 年第四季度实现营收4.22 亿元，同比下降-17.01%；归母净利润1.59亿元，同比增长4.48%；扣非净利润1.49 亿元，同比增长5.30%，因生化集采落地等政策影响，公司收入承压，利润端同比改善主要源于高毛利病理试剂占比提升及费用投入的持续优化。
费用管控叠加产品结构优化，盈利能力持续提升。2024 年公司销售费用率18.94%，同比下降1.96 个百分点，主要得益于公司费用优化管控，管理费用率8.65%，同比上升1.36 个百分点，主要因激励费用提升及迈新生物园转固计提折旧增加；研发费用率11.36%，同比提升2.01 个百分点，主要因公司加大病理、发光、凝血等新品研发投入力度。2024 年公司毛利率78.50%，同比提升3.83 个百分点，净利率32.02%，同比增加2.04 个百分点。
生化短期承压，持续看好病理受益AI 赋能+出海提速。2024 年公司病理业务收入8.02亿元，同比增长约11%，病理业务利润3.66 亿元，同比增长19%。公司作为病理领域国产龙头，通过并购龙进生物获取先进FISH 技术，并重点开发病理AI 产业；同时积极布局欧美市场，重点关注中东、东南亚等新兴市场，目前在欧美市场已实现Titan系列仪器装机，国际化进程进入新阶段。血凝业务方面，公司已成功开发多款高速设备以及配套试剂套餐，凭借高准确性好等优势切入国内高端市场；生化板块受到集采降价等政策因素影响，相关业务短期承压。
积极拥抱国改变革，全方位协同持续深化。2024 年公司加快融入国药战略体系步伐，稳步推进从战略融合到业务对接、运营协同，实现全方位、深层次且持续性的合作，目前已经与国药集团20 个省级公司建立了合作关系，新增十余家客户，产品已覆盖全国近75%的三甲医院，同时国药集团也在持续增持公司股份，彰显对公司深度价值以及长期发展的战略信心，未来公司有望与国药集团在产品研发、供应链优化、品牌建设等方面进一步深化合作，加快打造综合性体外诊断平台企业。
盈利预测与估值：根据财报数据，我们预计生化集采的扩面执行可能对公司生化业务造成一定影响，预计2025-2027 年公司收入16.69、18.86、21.29 亿元，同比增长1%、13%、13%，调整前25-26 年18.52、21.32 亿元；预计2025-2027 年归母净利润为5.53、6.42、7.59 亿元，同比增长4%、16%、18%，调整前25-26 年5.80、6.80亿元。公司当前股价对应2025-2027 年17、14、12 倍PE，考虑公司病理等高景气优势业务有望延续快速增长，血凝等新业务有望快速放量，维持“买入”评级。
风险提示：海外合作不达预期，新产品市场推广不达预期，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。
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