宝立食品(603170)：收入稳健 BC双轮驱动

　　事件：2024 年实现收入/归母净利润26.51/2.33 亿元，同比+11.91%/-22.52%；24Q4 实现收入/归母净利润7.21/0.60 亿元，同比+18.24%/-0.49%;25Q1 实现收入/归母净利润6.69/0.58 亿元，同比+7.18%/-4.19%。
　　25Q1 复调承压，饮品甜点配料高增。24 年公司复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入12.96/11.30/1.47 亿元（同比+13%/+10%/+3%）。公司B端共销售近2600 种产品，其中近三年开发的产品数量占比近60%；空刻意面实现营收9.2 亿元（同比+6%），口味持续上新，连续4 年全国意面零售额第一。25Q1 复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料收入3.01/3.02/0.47 亿元（同比-1%/+13%/+35%）。25Q1 餐饮增长较弱，复调业务承压；轻烹解决方案实现恢复性增长；饮品甜点配料增长较快。
　　经销商数量同比增加，25Q1 主要区域均有增长。24 年华东/华南/华北/华中/东北/西南/西北/境外收入分别为20.8/0.9/1.6/0.8/0.8/0.3/0.2/0.3 亿元（同比+11%/-3%/+0%/+21%/+17%/+56%/+91%/+25%）；25Q1 分别同比+4%/+70%/-7%/+5%/+10%/+46%/+150%/-25%。24 年线上收入8.08 亿元（同比+2%，营收占比31%）。25Q1 末经销商同比+78 家至465 家，平均经销商收入同比-15%至22 万元/家。
　　盈利能力有所下滑，销售费用投放加大。24 年毛利率/净利率分别同比-0.33/-3.05pct 至32.81%/10.08%；销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-0.12/-0.05/-0.17pct 至14.52%/2.76%/0.04%，期间费用率基本稳健。25Q1 毛利率/净利率同比+0.57/-0.69pct 至32.61%/10.06%，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别同比-0.48/-0.25/+0.06pct 至14.38%/2.12%/-0.12%；净利率下降主要系其他收益减少。
　　投资建议：复调保持稳健，后续有望受益于B 端复苏以及新品推出节奏加快延续增势；轻烹业务C 端回暖，有望实现双轮驱动。根据25Q1 财报，我们略调整盈利预测，预计25-27 年营收为29/33/36 亿元（25-26 年前值为29/32 亿元），同增11%/11%/11%；归母净利润为2.72/3.12/3.56 亿元（25-26 年前值为2.69/3.07 亿元），同比+17%/+15%/+14%，对应PE 分别为20X/18X/15X，维持“买入”投资评级。
　　风险提示：行业竞争加剧；消费需求不及预期；原材料价格波动的风险；市场拓展不及预期；新品推广不及预期的风险。
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