5月央行信贷收支表要点解读：非银存款高增背后：同业扩表与存款搬家

负债端：大行非银存款延续高增，4-5 月累计新增2.6 万亿元5 月大行负债端仍然延续4 月非银存款大幅增长的态势，推动存贷增速差继续向上修复。我们认为这可能反映两个现象：一是银行阶段性向非银同业扩表，二是存款降息后搬家效应初步显现（分流向理财及其他资管产品、股市等）。从其他存款性公司资产负债表来看，5 月“对其他金融机构债权”增加6226 亿元，较4月增量明显修复，或反映银行向非银融出恢复，以及部分银行在预期6 月负债缺口较大时提前增加短债、货基等短期资产储备。由于有较大比例定存尚未到期，推测脱媒现象或陆续反映。
评估下阶段的路径，居民存款或主要分流至风险偏好接近的现金管理类、短债理财，而股市涨幅缓慢时分流存款效能较弱。5 月“对其他金融性公司负债”和“计入M2 的存款”增幅接近，可能说明居民存款暂时转向货基并不多（2018年M2 已剔除货基存款）。
下阶段需关注银行在存款搬家过程中，负债期限缩短、稳定性减弱的可能。一方面基于负债降成本的考虑，现阶段银行不愿吸收长期定存，比如对到期的三年大额存单暂停额度转而用一年期定存续接，引导定存短期化；另外一般性存款大量转移向同业存款也可能给银行的流动性管理带来压力。
资产端：票据转向短贷冲量，看好下阶段银行配债需求恢复（1）贷款需求仍然偏弱，冲量由票据转向短贷。5 月大行票据融资同比少增2018亿元，冲量贴现减少，在需求不佳的情况下部分银行依靠短贷冲量，5 月中小行短贷同比多增1614 亿元。（2）中小行债券投资同比大幅多增5900 亿元，若下阶段银行负债成本能有效下移，我们看好负carry 压力减轻下的银行配债需求恢复。
此外，2025 年农商行配债力度显著低于上年，反映其负债端放缓，冗余流动性代表的可配债规模减少。
资产比价：关注同业存款降息可能，以及此趋势下向非银偏好债券品种倾斜按照监管“防空转、降成本”的思路推演，在票据保证金、伪保险协议存款、手工补息、同业活期等高息套利存款陆续被约束后，下一个面临定价监管的品种大概率是同业定存，同业负债定价高，脱媒可能性大（相当于居民自己存银行换成买理财、理财再存银行），影响负债结构，还会对冲一般性存款降息对息差的贡献。所以无论是银行自发降价还是监管收紧，都有必要引导同业负债成本下降。
这样的话，从资产比价角度来说，理财新增资产配置有望转向信用债等偏好品种。
投资建议：红利稳固可持续，稳增长驱动顺周期随着降准、降息落地及关税政策调整，看好稳增长政策驱动下信用环境修复，我们判断2025 年全年贷款增量同比或基本持平。预计2025 年银行经营业绩表现基本稳定，营收和净利润增速稳步回升。继续看好稳定股息的红利策略持续性，推荐中信银行、光大银行，受益标的农业银行、招商银行、北京银行；顺周期标的推荐苏州银行，受益标的江苏银行、成都银行、杭州银行等。
风险提示：宏观经济增速下行，政策落地不及预期等。
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