申万宏源通信周专题：润泽科技、万国数据REITS获批 IDC长期扩张增添新动能

　　本期投资提示：
　　本周专题从资产运营、底层项目、估值优化重点解读润泽科技、万国数据REITs。
　　从筹备到获批，高效进展体现政策端支持。25 年3 月2 支REITs 提交申报材料，6 月16 日已获证监会准予注册批复。6 月18 日上午，证监会主席吴清在2025 陆家嘴论坛上透露，下一步将继续支持科技企业利用知识产权、数据资产等新型资产开展资产证券化、REITS 等融资，进一步盘活科技创新领域存量资产。
　　打通REITs 是IDC 资产良性循环关键一步。市场长期关注IDC 公司的投建规模与项目进展，但“重资产”需要与“强运营”相辅相成。国内IDC 行业此前较依赖可转债或定向增发等融资路径；参考海外Equinix、DLR 等路径，成熟的REITs 融资不仅可替代外部杠杆、降低有息负债，同时流动性改善可推动公司高效扩张，形成资产出入的良性循环并提升ROE。
　　趋势上，优先利好自建为主的行业龙头。数据中心行业中拥有成熟项目（稳定现金流要求）、自持物业（底层资产要求）、具有一定规模（避免出表后摊薄）的专业上市公司有望优先受益，在AI 需求爆发节点，行业马太效应将进一步凸显。
　　全行业层面，规模扩张与运营优化同行，25H2 有望迎来业绩拐点。24 年以来IDC 交付与上架周期相较历史传统IDC 显著缩短。而 IDC 项目盈利表现与项目内机柜上架率显著正相关，因此周期缩短意味着上架率爬坡与折旧显现的重合期将显著缩短，即便公司同时进行大规模机柜交付与大规模机柜上架爬坡，公司的利润表压力与现金流压力也将显著减少。进一步结合部分REITs 改善资产压力预期，我们认为大规模IDC 交付潮将维持在建工程转固释放速率，同时周期缩短、上架率提升逻辑下盈利能力反转已接近临界点，预计25 年下半年行业整体利润表将有显著改善。
　　国内REITs 畅通后，主流估值将更彻底转向EV/EBITDA。EV/EBITDA 使得公司间项目实际盈利能力、资产运作能力、杠杆水平综合可比，是海外主流估值方式。Equinix 和Digital Reality 等成熟IDC 公司的EPS 受折旧摊销、利息等影响显著，主流的REITs 等建设模式下，IDC 公司多使用杠杆撬动大规模的厂房建设。从上述计算公式可以看出，EV 在市值的基础上还包含了债权价值（扣除现金的有息债务），EBITDA 则考虑了债权人收益与非现金成本，体现了公司间杠杆水平的差异。TMT 常用PE、PS 法在对重资产、高价值的IDC 公司进行估值时忽略了高额的非现金成本和杠杆。结合海外经验，EV/EBITDA 是IDC 成熟、主流的估值方法，能更加真实地体现IDC 公司价值。
　　相关标的：1）直接受益于REITs 推进的公司，包括润泽科技、万国数据；2）行业核心公司、后续有望较快受益于REITs 渠道畅通，包括世纪互联、光环新网、奥飞数据、科华数据、数据港等。
　　风险提示：贸易与产业链波动对供给产生影响；下游相关环节需求不达预期。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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