证券Ⅱ行业：从稳定币到虚拟资产 虚拟资产加速场景与业态渗透 政策完善打开合规所发展空间

　　核心观点：
　　稳定币产业快速发展，应用场景重塑行业格局。稳定币是一种与特定资产（如法币）挂钩，维持价格稳定的加密货币，从而解决传统加密货币价格高度波动的问题，全球稳定币应用市场聚焦于成熟金融中心，稳定币行业呈现明显的头部效应和网络效应，截至2025 年6 月8 日，前三稳定币市场份额合计占比87.8%，美元稳定币市值占比95%。主流稳定币凭借高用户流动性、增值服务创新、合规性门槛和广泛的应用场景形成生态依赖性，构建市场垄断格局。稳定币涵盖发行储备、交易、出入金等核心环节，应用场景多元化，打破传统金融体系局限。未来跨境支付、链上金融与RWA 三大领域将成为重点扩张方向：通过区块链原生特性消除跨境支付的中介冗余，将清算速度压缩至秒级且成本趋近于零；通过链上金融用智能合约自动化取代银行中介，大幅提升供应链融资效率；通过代币化机制将实物资产链上映射，打破地域和资金限制，提高流转效率。稳定币成为RWA 生态发展的基石与引擎，截至2025 年6 月底，RWA 规模激增至240 亿美元，占稳定币市值的10%。
　　稳定币的监管政策陆续出台，政策落地抬高市场准入门槛。随着新加坡、欧盟、美国、中国香港等金融市场相继出台专项法规，全球监管体系正加速完善；通过强制要求储备资产透明化、资本充足率达标及刚性赎回保障，保障市场运行秩序，非合规发行方的运营门槛与成本持续抬升，市场资源或将进一步向合规优质主体集中。
　　虚拟资产交易所多业态协同，构建生态闭环；监管与创新扰动竞争格局。（1）差异化优势匹配多元化客群需求，截至2025 年5 月，中心化交易所和去中心化交易所市场份额分别为81%、19%。尽管去中心化交易所凭借其隐私性优势市场份额有所上升，但中心化交易所仍占据主导地位，未来交易所将凭借各自的优势满足多元化客群的需求，近年来交易所市场集中度有所下滑。（2）交易所通过发行交易所代币提升用户粘性，抢占市场份额。
　　持有代币可享受手续费折扣、VIP 权益以及质押收益等福利，建立用户忠诚度，同时还可以形成差异化的竞争优势。截至2025 年5 月底，币安发行的BNB 目前已成为Binance 生态系统的核心资产，市值为960 亿美元。
　　（3）虚拟资产交易所业务趋向多元化，多维度服务构建生态闭环。交易业务仍是交易所收入来源根本，现货交易集中度高，中小交易所滑点风险加剧；衍生品交易合约种类以及流动性是胜负手。主流交易所持续推进业务多元化，发行代币赚取储备投资和手续费收益；创新理财和质押等增值服务吸引高频用户；为机构提供托管服务、发行分销RWA 资产、直接输出技术服务等持续扩张产业生态、打开成长空间。
　　监管完善与业态丰富催生成长机遇，合规发展初期牌照为核心竞争力，场景与流动性为成长制胜之策。建议关注港股OSL、众安在线和连连数字等。
　　风险提示。市场波动性、监管不确定性、技术等风险。
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