东方雨虹(002271)：中期业绩有所承压 海外并购加快出海战略和国际化布局

　　投资要点
　　事件：公司发布2025 年中报。2025 年上半年公司实现营收135.69 亿元，同比-10.84%；归母净利5.64 亿元，同比-40.16%。其中，Q2 公司实现营收76.14 亿元，同比-5.64%；归母净利3.72 亿元，同比-35.72%。
　　Q2 收入增长仍有所承压，渠道结构继续优化，海外业务增长明显。上半年整体行业需求压力仍在，企业竞争有所加剧，公司整体销售有所承压，但预计市场份额保持平稳。分业务来看，防水材料收入同比下降12.48%，砂浆粉料业务收入同比下降6.24%，同时公司继续控制工程施工规模，施工收入较上年同比下降了32.34%；分渠道来看，公司继续调整和优化渠道结构，零售渠道收入同比下降了6.98%，收入占比同比提高了1.54pct，工程渠道收入同比下降了5.26%，收入占比同比提高了2.76pct，直销业务占比进一步下降。上半年公司海外收入5.76 亿元同比增长42.16%，海外市场开拓进展顺利。
　　Q2 毛利率同比下降，期间费用管控效果明显。公司Q2 毛利率26.71%，同比下降2.1pct，上半年毛利率25.4%，同比下降了3.82pct，毛利率的下降预计主要受到行业价格竞争加剧的影响，结合行业头部企业发布提价函的情况来看，预计下半年价格竞争态势有望缓解；期间费用率来看，公司上半年继续加大费用管控力度，四项费用率同比均有所下降，其中销售费用率同比降幅较为明显；另外，公司上半年信用减值损失4.3 亿元，较上年同期有所增加影响利润表现。
　　经营性现金流表现有所改善。2025 年上半年公司经营活动产生的现金流量净额-3.96 亿元，上年同期为-13.28 亿元，其中Q2 净流入4.17 亿元，公司渠道结构优化不断带来了经营性现金流的改善效果，同时公司在报告期内继续加大回款力度和存量应收账款收回等工作，效果较为明显；到2025 年中期，公司应收账款+票据余额97.07 亿元，其他应收款14.25 亿元，同比去年同期均有明显下降。
　　盈利预测与投资评级：公司在行业需求和内部竞争压力下，积极通过组织架构调整优化渠道结构和经营质量，同时积极培育新业务板块；公司近期公告收购智利建材零售超市头部企业，通过海外并购搭建国际化建筑建材零售渠道，出海战略有望打造新增长曲线。公司防水主业市占率持续提升，非房板块、非防水业务和海外市场开拓有望进一步打开成长空间。考虑到市场需求压力和价格竞争压力，我们调整公司2025-2027年归母净利润预测为14.95/20.06/23.56 亿元（前值为16.25/24.82/31.07亿元），对应PE 分别为19.2X/14.3X/12.2X，考虑到公司业务结构调整效果已经开始显现，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游房地产行业波动的风险；原材料价格剧烈波动的风险；行业竞争加剧风险；应收账款风险。
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