工业富联(601138)：GB200出货量与良率双提升 AI为公司业绩高增注入动能

　　业绩简评
　　2025 年8 月10 日，公司发布2025 年半年度报告。2025 年上半年实现营收3607.60 亿元，同比增长35.58%；归母净利润121.13 亿元，同比增长38.61%。Q2 单季度实现营收2003.45 亿元，同比增长35.92%；实现归母净利润68.83 亿元，同比增长51.13%。
　　经营分析
　　GB200 系列量产爬坡，良率持续改善，给公司营收增长注入动能：
　　AI 服务器在公司云计算业务中的占比稳步增长，带来产品结构的优化。2Q25 公司整体服务器营收同比增长50%+，其中AI 服务器营收同比增长超60%。分客户看，公司在主要大客户的市场份额也不断提升，2Q25 云服务商服务器营收实现超150%的同比增长。根据公司公告，GB200 系列产品的生产良率持续改善、且出货量逐季攀升，公司作为英伟达AI 服务器的重要代工厂有望充分受益。
　　精密机构件收入增长稳健，800G 高速交换机快速放量：受益于下游客户部分机种的热销，1H25 公司精密机构件出货量同比增长17%，仍然保持稳健。展望未来，GenAI 与折叠装置推动智能手机产业升级，我们认为公司仍有望通过全球化的产能布局，维持在核心客户的供应份额。网通设备方面，公司上半年800G 高速交换机收入相较去年同期增长了三倍。我们看好AI 驱动下，公司产品结构持续升级，带来营收和利润的双增。
　　北美云厂商资本开支大幅上调支撑AI 算力需求，ASIC 有望打开新的增长空间：2Q25 北美四大云厂商资本开支同比均大幅增长，微软/谷歌/Meta/亚马逊Capex 分别为242 亿/224 亿/165 亿/314亿美元，同比+28%/+70%/+102%/+91%。我们认为北美云厂“军备竞赛”加持下；同时AI 商业模式逐渐清晰，产品化加速，为AI 算力需求提供了坚实的支撑，公司未来业绩可见度高。同时ASIC 服务器采用机架设计，进一步打开了公司的增长空间。
　　盈利预测、估值与评级
　　我们预计2025/2026/2027 年公司营业收入分别为7,834.05/10,142.62/12,039.04 亿元， 归母净利润为311.89/393.02/475.96 亿元，公司股票现价对应PE 估值为PE 为25.29/20.07/16.57 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　北美AI 进展不及预期、客户集中度较高风险、市场竞争加剧风险。
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