安琪酵母(600298)：海外高增+成本下行 利润表现亮眼

　　事件概述
　　公司发布半年报，上半年公司实现营收78.99 亿元，同比+10.1%；归母净利润7.99 亿元，同比+15.66%；扣非归母净利润7.42 亿元，同比+24.49%。
　　25Q2 公司实现营收41.05 亿元，同比+11.19%；归母净利润4.29 亿元，同比+15.32%；扣非归母净利润4.05 亿元，同比+34.55%。
　　分析判断:
　　收入稳健增长，海外加速扩张
　　上半年公司渠道与客户开发成效显著，新产品新业务积极推进，品牌声量与价值持续提升，推动营业收入同比提升10.1%至78.99 亿元。
　　分产品来看， 上半年酵母及深加工产品/ 制糖/ 包装/ 食品原料及其他分别实现营业收入57.54/3.84/1.94/15.35 亿元，分别同比+12.4%/-34.6%/-0.5%/+24.1%，酵母主业实现双位数增长，我们认为得益于国内持续推进渠道与客户开发+战略新品酵母蛋白推广顺利+海外业务快速增长。
　　分地区来看，上半年海外业务积极应对外部环境调整，优化产销调度，推进重点市场专项营销，新兴市场客户开发成效显著，海外业务实现全面增长，同比提升22.6%至34.6亿元；国内业务稳健增长2.1%至44亿元。
　　分渠道来看，上半年公司线下/线上渠道分别实现营业收入47.4/21.3亿元，分别同比+19.2%/-8.5%，公司实现了线上+线下协同互动的全网、全渠道销售。
　　毛利率提升使得利润增速优于收入
　　成本端来看，上半年公司毛利率同比提升1.81pct 至26.09%，我们认为主要系核心原材料糖蜜价格下行推动。费用端来看，上半年公司销售/管理/研发/财务费用分别为5.58%/3.43%/3.88%/0.09%，分别较去年同期+0.4/+0.02/-0.24/-0.12pct，费用管控较好，整体费用率维持稳健。综合来看，上半年公司收入稳健增长，成本下行带动利润表现优于收入，归母净利润同比提升15.7%至7.99 亿元，相应的归母净利率同比提升0.49pct 至10.12%。
　　经营持续向好，全球影响力进一步提升
　　上半年公司凭借全品类产品发力、全球化布局加速与精益运营管理，实现收入利润双增。短期来看，战略新品酵母蛋白与海外市场渗透将持续贡献增量；中长期来看，产能扩张、技术创新与健康化转型将支撑公司向 “全球酵母标杆企业” 迈进。我们看好公司持续稳健增长，进一步实现“全球最大酵母企业、国际一流生物技术公司”的目标。
　　投资建议
　　参考最新业绩报告，我们下调公司25-26 年营业收入174.30/190.68 亿元的预测至168.06/187.79 亿元，新增27 年204.02 亿元的预测，上调25-26 年EPS 1.75/2.00 元的预测至1.84/2.11 元，新增27 年2.35 元的预测，当前股价对应2025 年8 月15 日38.04 元的收盘价PE 估值分别为21/18/16 倍，维持买入评级。
　　风险提示
　　成本下行不及预期、产能投产不及预期、行业竞争加剧
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