华发股份(600325)：销售规模增长 减值短期拖累业绩

　　事件：
　　公司发布2025 年中报，2025 年上半年公司实现营业收入382 亿元，同比增长53.8%，归母净利润1.7 亿元，同比下降86.4%。
　　要点：
　　营收增长，毛利率下滑叠加资产减值短期拖累业绩表现。
　　受益于房地产项目集中交付结转规模扩大的影响，2025 年上半年公司营收同比大幅增长53.8%，而实现归母净利润1.7 亿元，同比大幅下滑86.4%。归母净利润降幅较大主要原因包括：1）2025 年上半年整体毛利率为14.16%，较24 年全年继续下降0.16 个百分点；2）公司新增计提资产减值损失14.4 亿元，计提信用减值损失0.79 亿元，合计计提减值规模15.2 亿元，而公司在历史同期未大规模计提资产减值损失；3）少数股东损益占比同比提升50.2 个百分点至77.3%。
　　加快销售去化，华东大区销售规模表现亮眼。
　　上半年，公司以销售去化为核心，精准推动项目加快去化，坚决推进尾货清盘；通过租售并举、地物联动等方式，分类推进存量住宅、非住、车位等产品的盘活去化。公司上半年实现合约销售面积189.8 万方，同比去年增加13.8%，实现全口径销售502.2 亿元，同比提高11.1%，位列克而瑞销售榜单第11 位，稳居行业前列。权益口径销售金额319.2 亿元，权益销售比63.6%。分区域来看，华东大区、华南大区和北方区域2025 年上半年实现销售金额分别为280.5/50.0/14.5 亿元， 占比分别为81.3%/14.5%/4.2%。其中华东大区为公司销售的基石区域，销售规模同比增加166.6%。
　　投资策略稳定，聚焦核心城市核心区域。
　　拿地方面，公司持续聚焦核心城市核心区域，创新多元投资策略，为公司的可持续发展积攒动能，25 年上半年在成都获取2 宗土地。截至2025年6 月末，公司在建面积669.78 万平方米，同比下降33.5%。此外，公司积极盘活闲置存量用地，近期公司公告深圳土储中心拟以44.05 亿元收储子公司深圳融华置地持有的前海冰雪世界项目7 块商业用地。
　　保持多元融资渠道，融资成本延续下降态势。
　　公司持续探索多元融资渠道，据公司8 月公告披露，定向可转债申请已经获得证监会同意注册批复。若后续成功发行，将助力公司增加资金储备，增强现金流稳定性。此外，公司8 亿元定向发行资产支持票据和100亿元中期票据均获得银行间交易商协会接受注册，同时华发78.2 亿元公司债券注册申请获证监会批准。上半年公司资产负债结构继续保持稳健，截至2025 年上半年末，公司长期有息负债占有息负债总额的比例保持在　　八成以上，公司“三道红线”保持绿档，上半年综合融资成本为4.76%，较2024 年末下降46BP，延续下降态势。
　　投资建议：
　　公司具有国企背景，股东综合实力强，融资渠道畅通，流动性充裕。
　　考虑到目前处于房地产行业深度调整期，公司仍面临一定减值压力，业绩承压，我们调整盈利预测，预计公司2025/2026/2027 年归母净利润为7.84/8.75/10.12 亿元， 对应25/26/27 年PE 分别为17.35X/15.53X/13.43X，持续给予“增持”评级。
　　风险提示：房地产行业政策风险；销售改善不及预期；毛利率下行超预期
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