中远海能(600026)：船队运力持续优化 期待旺季运价弹性

　　1H25 业绩符合我们预期
　　公司公布1H25 业绩：收入116.42 亿元，同比-0.08%；归母净利润18.69亿元，对应每股盈利0.39 元，同比-28.28%；对应2Q25 实现收入58.89亿元，同环比变化+1.31%/+2.36%，实现净利润11.62 亿元，同环比-15.26%/+64.16%，业绩符合我们预期。
　　2Q25 外贸油运毛利率回升，内贸与LNG 业务贡献稳定盈利。二季度外贸油运运价环比改善，2025 年3 月-5 月公司主要航线TD3C 市场运价均值为42,145 美元/天，同环比变化-5.1%/+27.2%，2Q25 公司外贸油运毛利率同比提升5.2ppts，外贸油运实现毛利7.5 亿元，同环比-42.9%/+40.3%。
　　2Q25 公司内贸油运实现毛利3.3 亿元，LNG 业务贡献公司净利润4.24 亿元，同比+5.7%，保持稳健增长。
　　发展趋势
　　油运供需基本面持续改善，行业周期上行，看好旺季弹性。根据Clarksons，2025 年1-7 月油轮新签订单运力同比大幅下降73%，其中VLCC 新签订单下滑77%，而VLCC 在手订单运力与20 岁以上老船比例仅63%，目前2025 年仅有4 艘VLCC 待交付，2026/2027 年新增VLCC 运力占比3.3%/5.3%。需求端看，我们认为OPEC+今年持续增产或带来四季度旺季弹性，当前时间点中东夏季原油加工旺季接近尾声，而国内四季度需求旺季即将来临，我们认为OPEC+增产或开始逐步传导至出口及运价，继续看好后续四季度旺季的运价弹性，8 月份以来VLCC 运价持续反弹，本周反弹至46,386 美元/天，较7 月底提升68.1%。长期看，受益于欧美对于黑船市场制裁持续趋严，以及南美国家长航线的原油产量持续增加，VLCC 供需改善，运价中枢有望逐年提升。
　　公司当前估值位于底部，股息具有吸引力，看好公司盈利弹性释放。根据当前盈利及50%分红假设，A/H 股对应2025 年股息率为5.1%/8.3%，具有较强吸引力，且我们看好公司随行业周期上行实现盈利兑现。
　　盈利预测与估值
　　考虑到6、7 月份运价不及预期，我们下调2025 年/2026 年净利润8.9%/9.4%至50.8/61.3 亿元，当前A 股股价对应9.7/8.1 倍2025/2026 年市盈率，H 股股价对应6.0/ 4.9 倍2025/2026 年市盈率。维持跑赢行业评级不变，考虑到行业风险偏好提升，维持A 股目标价13.5 元/股，H 股目标价8.2 港元/股不变，A 股目标价对应12.7/10.5 倍2025/2026 年市盈率，较当前股价有30.4%的上行空间；H 股目标价对应7.1/5.9 倍2025/2026 年市盈率，较当前股价有17.6%的上行空间。
　　风险
　　地缘政治变化，国内油品消费需求下降。
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