恺英网络(002517)：海外营收高增 持续深入布局AI

　　投资要点
　　事件：公司8 月29 日披露2025 年中报
　　1H25，公司实现营收25.78 亿元，同比+0.89%；实现归母净利润9.50 亿元，同比+17.41%；扣非净利润9.39 亿元，同比+17.18%。其中，25Q2，公司营收12.25 亿元（YoY-1.80%，QoQ-9.43%）；归母净利润4.32 亿元（YoY+12.79%，QoQ-16.64%）。
　　收入端：海外营收高增
　　1H25，公司实现营收25.78 亿元，同比+0.89%。主因经典IP 的长线运营以及新游的成功出海。具体来说，存量游戏方面，主要由《原始传奇》《热血合击》《天使之战》《永恒联盟》《敢达争锋对决》《仙剑奇侠传：新的开始》等构成基本盘。同时，《仙剑奇侠传：新的开始》海外版上线后，中国澳门iOS 免费榜第一、中国台湾Google Play 免费榜第一、中国香港两大平台前十；《龙之谷世界》于2025 年2 月上线，复刻经典端游IP，首月流水破亿，贡献营收和利润增量。公司境外（中国港澳台地区与海外）业务1H25 营收高增，营收2.02 亿元，同比+59.6%。
　　成本端：销售费用优化明显，研发费用保持高位营业成本来看，25Q2 毛利率81.07%（YoY-0.91pct，QoQ-2.5pct），总体保持稳定；费用端来看，25Q2 销售费用4.07 亿元（YoY-13.69%，QoQ-11.20%），费用率33.26%（YoY-4.58pct，QoQ-0.66pct）。我们认为投放效率提升推动营销费用下降。
　　25Q2 研发费用1.34 亿元（YoY+13.59%，QoQ+32.59%），费用率10.90%（YoY+1.48pct，QoQ+3.45pct）。公司长期重视研发，特别是近期AI 项目增多，研发费用和费率上升。
　　25Q2 管理费用0.38 亿元（YoY-13.87%，QoQ-5.05%），费用率3.12%（YoY-0.44pct，QoQ+0.15pct）。
　　传奇盒子新增量，游戏储备丰富
　　传奇盒子由公司旗下浙江闲趣互娱网络科技有限公司负责运营，定位于传奇类游戏玩家的垂直生态社区，涵盖游戏下载、直播互动、交易服务、语音社交等多种功能，其不仅是下载入口，更有每日更新的玩法推荐和多维度的社群机制，直播等功能，同时还上线云手机功能。传奇盒子提升了用户体验，也为厂商在投放效率、用户留存和生命周期管理上带来了显著价值。
　　展望未来，公司储备多维IP
　　公司凭借多维IP 储备与AI 技术深度赋能，有望持续优化产品矩阵。IP 储备方面，已获得《斗罗大陆》《盗墓笔记》《信长之野望》等顶级IP 授权。《盗墓笔记：启程》《三国：天下归心》等新游有望年内上线；AI 游戏方面，投资AI陪伴应用《EVE》，探索“游戏+社交”的全新形态，同样年内有望上线。
　　投资建议
　　我们看好公司年内充实的产品线以及各AI 项目给公司带来的重要投资收益及技术储备，预计公司2025-2027 年营收分别为61/71/78 亿元，归母净利润分别为21/25/28 亿元，当前股价对应P/E 分别为24/20/18 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新游上线进度或质量不及预期，宏观经济增速放缓导致可选消费受损等。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

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