有色-能源金属行业周报：刚果金钴出口禁令或再延长 下周重点关注钴相关标的

　　伦镍库存持续累库或压制镍价，需关注印尼RKAB 审批进展
　　截止到9 月19 日，LME 镍现货结算价报收15,135 美元/吨，较9 月12 日下跌0.26%，LME 镍总库存为228,444 吨，较9 月12 日增加1.49%；沪镍报收12.17 万元/吨，较9 月12日下跌0.03%，沪镍库存为29,834 吨，较9 月12 日增加8.49%；截止到9 月19 日，硫酸镍报收28,150 元/吨，较9 月12 日价格上涨0.18%。根据SMM，菲律宾原料方面，本周，吕宋岛西部有低气压形成，受其影响本周Zambales 地区有120mm 的累计降雨。其它地区在本周均有50-70mm 的累计降雨。总体天气情况好于上周。印尼原料方面，在政策层面，关于RKAB 批准，最新一轮配额修订预计将在本月公布，随后将提交 2026 年的新 RKAB，如能源与矿产资源部（ESDM）所示。同时，林业工作组仍在对矿业公司进行调查。湿法矿供应方面，湿法矿的供应量相对于当前市场需求仍然充足。预计额外的 RKAB 批准将很快落实，这在短期内可能进一步加剧供应过剩的风险。RKAB 审批周期由三年缩短至一年的新规，或使得冶炼厂提前预期未来可能出现的矿石紧缺，从而对矿石价格形成支撑并维持在稳定水平。
　　刚果金钴出口禁令或再延长，下周重点关注钴相关标的
　　截至9 月19 日，电解钴报收27.6 万元/吨，较9 月12 日价格上涨0.73%；氧化钴报收210.45 元/千克，较9 月12 日价格上涨0.94%；硫酸钴报收5.4 万元/吨，较9 月12 日价格上涨0.28%；四氧化三钴报收230 元/千克，较9 月12 日价格上涨2.00%。根据SMM，供应端，主流矿企继续维持封盘，贸易商等待刚果（金）政策，同样选择暂停出货。需求端，在高原料成本压力下，冶炼厂仅维持刚性采购节奏。整体上看，在当前政策暂未落地的情况下，市场买卖双方都不太敢提前做出判断，市场维持清淡。预计政策落地后，钴中间品价格或将出现明显变化。整体上看，作为全球最主要的钴生产国，刚果（金）拥有丰富的钴资源，供应全球电动汽车电池供应量约四分之三钴产量。并且中国作为全球最大的钴消费国之一，长期以来高度依赖刚果（金）的钴原料供应。三位知情人士向路透社透露，刚果民主共和国正在考虑将钴出口禁令延长至少两个月，因为该国官员正在努力制定旨在取代禁令的配额制度。刚果（金）禁令将于9 月22 日到期，若该禁令继续延期，全球钴供应或有进一步收紧预期从而支撑钴价进一步上行，后市需关注刚果（金）钴出口禁令变动情况。
　　本周锑价环比下跌，锑原料端的长期紧缺或对锑价有支撑
　　截止9 月12 日，国内锑精矿平均价格为15.55 万元/吨，较9 月5 日价格下跌2.81%；国内锑锭平均价格为17.55 万元/吨，较9 月5 日价格下跌3.84%。USGS 数据显示，2024 年全球锑矿产量为10 万吨，其中中国产量为6 万吨，占全球矿山产量的 60%，中国在全球锑供给中占主导地位。2024 年9 月15 日，中国商务部开始实施对“部分锑、超硬材料相关物项实施出口管制”。2024 年12 月3 日，中国商务部表示，禁止两用物项对美国军事用户或军事用途出口，原则上不予许可镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口。海外方面，在中国宣布新的出口限制后导致海外锑阶段性短缺，海内外锑价差逐步拉大。截至9 月19 日，欧洲市场锑现货价格为5.8万美元/吨，位于历史高位，而国内锑锭（99.65%）价格为17.55 万元/吨，国内锑价相较海外价格仍有较大差距。总的来说，进口锑原料长期偏紧加上国内矿山不愿低价出售，下半年锑矿供应紧张的情况会持续。整体来看，供应端原料的长期短缺为锑价提供了底部支撑。
　　金九银十锂需求显著回暖，对锂价具备一定刚性支撑
　　截止到9 月19 日，国内电池级碳酸锂（99.5%）市场均价为 7.36 万元/吨，较9 月12 日上涨1.62%。国内氢氧化锂（56.5%）市场均价为7.41 万元/吨，较9 月12 日增加2%。
　　据SMM 数据，截至9 月18 日，碳酸锂周度产量为20363 实物吨，环比增加2.80%。库存方面，截9 月18 日，碳酸锂样本周度库存总计13.75 万吨，较9 月11 日去库981 吨，上游冶炼厂去库1757 吨至3.45 万吨，中下游材料厂累库1216 吨至5.95 万吨，其他环节（包括电池厂、主机厂等）去库440吨至4.36 万吨，截至8 月31 日，锂盐厂锂矿库存为100602吨（折LCE），环比增长1217 吨。根据SMM，供应方面，以锂辉石为原料生产的碳酸锂占比已超过60%，成为市场供给的重要支撑；锂云母原料所产碳酸锂占比则下降至15%。当前正值传统“金九银十”需求旺季，下游材料厂存在刚性采购需求，需求增速乐观。随着下游采购需求在旺季周期的显著回暖，需求增速快于供给增长的预期，对锂价具备一定刚性支撑。截止到9 月19 日，锂辉石精矿（CIF 中国）平均价为859.00 美元/吨，较9 月12 日上调17 美元/吨。根据SMM，上游矿山方面，供应端来看，海外矿山挺价意愿不减，报价持续高企；持货商惜售情绪浓厚，报价多参照期货价格倒推。需求端方面，得益于前期套保操作，下游企业采购意愿升温，可接受的矿价随碳酸锂价格回暖而同步微抬。当前市场交易情绪有所回暖，小批量成交时有听闻。后市锂精矿价格或随碳酸锂价格同步变动。
　　中国8 月稀土磁体出口量环比增长10.2%，稀土管控趋严对后市价格有支撑
　　截止到9 月19 日，氧化镧均价4300 元/吨，较9 月12 日价格持平；氧化铈均价11,060 元/吨，较9 月12 日价格上涨1.65%；氧化镨均价63.82 万元/吨，较9 月12 日价格持平；氧化钕均价63.3 万元/吨，较9 月12 日价格持平；氧化镨钕均价57 万元/吨，较9 月12 日价格下跌0.87%；氧化镝均价1,625.00 元/公斤，较9 月12 日价格持平；氧化铽均价7,200.00 元/公斤，较9 月12 日价格上涨0.14%。根据彭博社基于中国政府数据的计算显示，中国包括高性能磁体在内的稀土产品8 月份出口量升至7338 吨，创下2012 年初有数据以来月度最高纪录。此外据路透社，中国8 月稀土磁体出口量环比增长10.2%，达到6146 吨，同比增长15.4%。表明继4 月份中国政府限制稀土出口后，电动汽车关键矿物的出口量正在稳步回升。美国政府积极重建本国稀土产业链，但短期看全球稀土永磁体生产仍高度集中于中国，且考虑到海外产能释放仍需时间且我国新增产能规模，我国仍是全球唯一具备稀土全产业链各类产品生产能力的国家，且美西方稀土产业链的整体规模远低于我国，其产业链均不完整并存在明显短板。且8 月22日发布的《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》或引发市场对供给侧收紧的预期。后续需关注中美贸易协定情况。
　　本周沪锡大幅去库，锡矿持续紧张对锡价有支撑截止到9 月19 日，LME 锡现货结算价33,800 美元/吨，环比9 月12 日下跌2.80%，LME 锡库存2,505 吨，环比9 月12 日减少4.39%；截止到9 月19 日，沪锡加权平均价26.92万元/吨，较9 月12 日下跌1.55%；沪锡库存6,988 吨，较9月12 日减少11.51%。根据SMM，缅甸佤邦锡矿复产进度低于预期，8 月份缅甸佤邦锡矿出口1200 吨左右，整体矿端供应缺口仍存，且预计11 月前难以大量产出，非洲矿虽有增量但运输周期长且品位波动大，难以缓解短期紧缺，海外供给仍存不确定性。锡锭端，云南与江西两省精炼锡冶炼企业合计开工率回升至29.92%。延续了今年以来低开工运行的常态。主要源于原料供应持续紧张、成本压力加剧及季节性检修等多重因素。根据锡业股份公告，锡业分公司即将于8 月30 日起进行停产检修，预计时间不超过45 天，考虑到公司作为全球锡龙头，锡年产能较为可观，此次停产检修或将进一步提升市场精炼锡供给预期。根据印尼贸易部数据，印尼8 月份精炼锡出口量为4,984.75 吨，同比减少22.55%，环比增长31.45%，但仍低于往年正常水平。且印尼许可证审批仍受腐败调查影响，此外，印尼政府计划将 RKAB（工作计划与预算）审批周期从每三年一次调整为一年一次，要求企业 2025 年 10 月重新提交相关文件。总体来看，缅甸进口持续低迷叠，且印尼出口恢复有限，供应紧张局面短期内难以缓解。后续需持续关注海外供应情况。
　　供应紧张的核心预期尚未改变，对钨价仍有支撑截至9 月19 日，白钨精矿（65%）报价27.55 万元/吨，较9 月12 日价格下跌2.82%；黑钨精矿（65%）报价27.70 万元/吨，较9 月12 日价格下跌2.81%；仲钨酸铵（88.5%）报价40.00 万元/吨，较9 月12 日价格下跌2.68%。2025 年度第一批钨矿（三氧化钨含量65%）开采总量控制指标58000 吨，较2024 年度第一批指标减少4000 吨，降幅6.45%。钨精矿开采指标缩减叠加新增产能有限，提升钨精矿供给偏紧预期。对　　于钨的后市，短期来看，钨市场受前期价格上行影响，市场畏高情绪显著升温，叠加当前多数硬质合金企业仍处于消化前期补库库存的阶段，市场实际成交活跃度有所下降，市场僵持运行为主，市场等待新一轮长单指引。从上游矿端维度分析，供应紧张的核心预期尚未改变，当前国内钨精矿开采总量控制政策延续，新增产能释放有限，实际产量未及预期，市场整体供给弹性不足，随着下游企业前期补库库存逐步消耗，若后续矿端供给仍无实质性增量释放，市场供需格局将进一步向紧平衡倾斜。对于后市，需关注钨全年指标数据的变化情况、出口情况以及部分新增矿山的释放进度。
　　两大铀供应商下调26 年产量指引，铀供给偏紧预期持续对铀价或有支撑
　　根据同花顺数据，7 月Nuexco 交易所现货铀价格为58.95美元/磅，虽然较2024 年2 月高位81.32 美元/磅有所回落，但仍处于高位，大幅高于2016 年的低位18.57 美元/磅。受地缘政治波动、美国降息预期等因素影响，全球经济波动加剧，同时全球能源供求关系持续紧张，能源安全与能源独立形势非常严峻。同时，天然铀供给端的结构性短缺困境与需求端不断增长的核电发展态势，使铀供给偏紧预期持续发酵，铀价行至高位。尽管现货价格高位震荡、长贸铀价持续上涨，但仍不能推动大量天然铀供应释放至市场中，铀矿复产、投产及重启不及预期情形频发，供应端存在较大不确定性。同时，随着美国制裁俄罗斯低浓铀法案落地，未来或将造成全球天然铀供需格局转变。此外，铀供应有持续收紧预期，Cameco 在6-K 备案文件中表示，目前预计麦克阿瑟河/Key Lake 项目的铀浓缩物产量为1400 万至1500 万磅，低于此前1800 万磅的预测。此外，全球最大的铀矿生产商哈原工表示将于 2026 年将产量削减约 10%，且没有必要恢复满负荷生产。或导致此后全球供应量减少约 5%。综合来看，行业的供需格局对铀价形成的支撑仍然保持乐观的态势。
　　投资建议
　　本周沪镍价格环比下跌，RKAB 审批周期由三年缩短至一年的新规，或使得冶炼厂提前预期未来可能出现的矿石紧缺，从而对矿石价格形成支撑并维持在稳定水平。受益标的：【格林美】、华越公司年产6 万吨镍金属量的湿法项目已建成并持续稳产超产、华科公司年产4.5 万吨镍金属量的高冰镍项目已稳定运营、华飞公司投资建设年产镍金属量12 万吨且为全球规模最大的红土镍矿湿法冶炼项目的【华友钴业】。
　　本周钴价偏强运行。刚果民主共和国的钴产量约占全球电动汽车电池供应量的四分之三，考虑到刚果（金）禁令将于9月22 日到期，若该禁令继续延期，全球钴供应或有进一步收紧预期从而支撑钴价进一步上行，后市需关注刚果（金）钴出口禁令变动情况。非刚果金的钴矿企业或有望受益于钴价回升带来的利润增厚以及全球钴市场份额的提升。受益标的：在印尼布局钴产业的【华友钴业】、【中伟股份】、已建立完整的钴产业链且在刚果（金）拥有稳定的钴矿石供应渠道的【寒锐钴业】、铜钴产能同步扩张的【腾远钴业】。
　　本周锑价环比下跌，目前国内锑价相较海外价格仍有较大差距。总的来说，进口锑原料长期偏紧加上国内矿山不愿低价出售，下半年锑矿供应紧张的情况会持续。整体来看，供应端原料的长期短缺为锑价提供了底部支撑。受益标的：【湖南黄金】、【华锡有色】、【华钰矿业】。
　　本周国内碳酸锂价格环比上涨，当前正值传统“金九银十”需求旺季，下游材料厂存在刚性采购需求，需求增速乐观。随着下游采购需求在旺季周期的显著回暖，需求增速快于供给增长的预期，对锂价具备一定刚性支撑。我们推荐关注成本曲线处于行业较低分位，且未来2-3 年仍有矿端供给增量的公司，受益标的有【天华新能】、【雅化集团】、【永兴材料】、【中矿资源】、【国城矿业】 、【大中矿业】以及【天齐锂业】、【赣锋锂业】。
　　美国政府积极重建本国稀土产业链，但短期看，考虑到海外稀土产业链相关产能释放仍需时间及我国新增产能规模，中国仍主导全球稀土供给。此外，我国仍是全球唯一具备稀土全产业链各类产品生产能力的国家，且美西方稀土产业链的整体规模远低于我国，其产业链均不完整并存在明显短板。且8 月22 日发布的《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》或引发市场对供给侧收紧的预期。后续需关注中美贸易协定情况。受益标的：【北方稀土】、【盛和资源】、【金力永磁】及我国中重龙头【广晟有色】、【中国稀土】。
　　本周沪锡价格环比上涨。整体看，云南地区原料短缺问题依旧严峻，缅甸进口持续低迷叠，且印尼出口恢复有限，供应紧张局面短期内难以缓解，对锡价仍有支撑。受益标的：【兴业银锡】、【华锡有色】、【锡业股份】。
　　2025 年年初以来，钨价持续高位运行，且屡创历史新高。展望未来，海外虽有新增供给，但放量尚需要时间，对市场暂未形成冲击，目前钨供应端趋紧的局势暂未改变，将给钨价带来供应端的支撑，后续需关注全年钨精矿指标发放情况。
　　受益标的有2025H1 钨精矿（65%）产量为 1849.93 吨的【章源钨业】、通过发行股份及支付现金的方式购买五矿钨业集团有限公司、湖南沃溪矿业投资有限公司合计持有的湖南柿竹园有色金属有限责任公司 100%股权的【中钨高新】、2024 年APT 产量为3,724.62 吨的【翔鹭钨业】、2024 年APT 产量为2.53 万吨、现有在产钨矿山钨精矿（65%WO3）年产量约 1.2万吨，博白巨典油麻坡钨钼矿建设项目建成达产后，公司钨精矿（65%WO3）年产量将达到 1.5 万吨以上的【厦门钨业】、2025H1 钨金属产量为3,948 吨的【洛阳钼业】。
　　综合来看，根据目前的供需格局，天然铀需求与一次供应之间的缺口在中长期仍然存在。伴随着在产项目产能利用率的提升及产量的衰减期的到来，一次供应缺口的补足将依赖于复产项目的落地以及新项目投产的进度。但新建项目建设的延迟、复产项目进度不及预期以及在产项目产量的下调均导致铀行业供需格局偏紧。受益标的：中广核集团旗下海外铀资源开发的投、融资的唯一平台，且为国内铀业龙头的【中广核矿业】。
　　风险提示
　　1）全球锂盐需求量增速不及预期；
　　2）全球锂盐供给超预期；
　　3）锡下游焊料等需求不及预期；
　　4）缅甸佤邦锡矿主产区曼相矿区复产时间超预期；
5）锡矿在建项目建设进度超预期；
　　6）印尼镍供给释放超预期；
　　7）全球锑矿供给超预期；
　　8）全球钨矿供给超预期；
　　9）刚果金钴出口管制政策变动超预期；
　　10）中国出口管控政策超预期变动；
　　11）地缘政治风险。
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