轻工制造行业2025年四季度策略报告：把握新消费估值切换、周期底部制造、出海边际改善三条主线

　　投资要点
　　整体观点：展望25 年四季度，我们持续强调三条主线：1）新消费赛道景气延续，消费成长标的有望迎来估值切换。2）位于周期底部的优质制造&传统消费标的，迎来周期向上的机遇，同时自身还拥有较高的分红价值。3）出海品种在关税稳定后、经营拐点有望逐步显现。
　　子行业推荐排序与建议关注标的
　　从轻工各细分赛道Q3 基本面复盘（详见我们轻工制造25Q3 前瞻报告）与后续展望来看，我们认为从子行业推荐排序上：新消费＞出口链＞包装＞传统个护＞造纸＞家居。具体到建议关注的标的，按照所属投资主线梳理如下：
　　1）高景气新消费：推荐泡泡玛特、思摩尔国际、乖宝宠物、中宠股份、百亚股份、登康口腔，并关注恒丰纸业、依依股份、源飞宠物。
　　2）周期底部优质制造&传统消费：奥瑞金、裕同科技、美盈森、众鑫股份、太阳纸业、玖龙纸业、顾家家居等。
　　3）出海边际改善：英科医疗、致欧科技、浩洋股份、浙江自然、嘉益股份等。
　　新消费25Q4 展望：成长突出，势能延续，估值切换1、潮玩投资策略：优选增长势能确定+推新有机会带来边际拐点的潮玩公司。
　　今年以来潮玩整体景气度较优，但品类&品牌间5 月起分化加剧，从线上数据来看，泡泡、名创增速持续处较优水平，而卡牌、积木等品类整体景气度稍弱。潮玩赛道消费趋势快速迭代，供给侧百花齐放，因此IP 运营能力领先、产品力优秀、渠道布局深入的品牌有望持续领跑。投资建议：推荐处IP 强势X 扩品类X扩海外成长期的泡泡玛特，Q4 密集推新、有望驱动增速抬升的布鲁可，关注晨光股份。
　　2、新型烟草投资策略：HNB 海外景气延续，关注即将发布的菲莫国际（10 月21 日）、日本烟草（参考去年预计在10 月底）三季报，HNB 产业发展趋势有望得到印证、形成催化；伴随Glo Hilo 9 月1 日在日本全境推广、9 月在波兰上市，后续意大利是潜在市场，意大利、波兰分别为全球HNB 第3、第5 大市场，新市场的增量可期。雾化烟将继续受益于美国FDA 对非法产品执法的加强，根据公众号电子烟10 月9 日资讯，近日美国司法部与FDA 联合宣布，近期针对未经授权调味电子烟开展的执法行动中，从七个州的五家分销商及六家零售商处查获超过210 万件非法电子烟产品，大厂商的合规产品有望迎来持续回暖。
　　投资建议：标的推荐首选技术优势领先的思摩尔国际，与菲莫国际深度合作的盈趣科技，并关注耗材链上的受益品种华宝国际、恒丰纸业。
　　3、宠物投资策略：继续强调品牌经营拐点势能向上的品牌。乖宝：弗列加特持续出圈，公司将舒然、欢悦等品牌细分后，面向的人群扩大，市场份额持续提升，但行业竞争加剧下仍需关注费用投放与品牌增长平衡。中宠：顽皮品牌经营拐点明确，经历调整后，公司抖音渠道开始提速，淘系在近期开始提速，充分实　　现抖音增长在淘系的效果转化，预计盈利能力将随着淘系提速同步修复，此外公司领先品牌势能强劲。综合看，25Q4 双十一行业仍将维持高竞争态势，重点关注品牌势能拐点的龙头。投资建议：推荐经营拐点，价值低估的中宠股份，行业龙头乖宝宠物强者恒强，品牌矩阵多元下，增长中枢有望提速，此外关注用品标的品牌化转型，推荐源飞宠物，关注依依股份。
　　优质制造与传统消费25Q4 展望：周期底部向上，竞争格局优化1、造纸包装投资策略：
　　金属罐：金属罐年底价格谈判预期乐观，产业在周期底部迎来盈利拐点。整体看，奥瑞金收购完成中粮包装后行业集中度得到大幅提升，纵观两片罐行业历史，当前行业盈利能力处于历史底部，看好格局改善后年底价格谈判，标的推荐奥瑞金，关注宝钢包装、昇兴股份。
　　纸包装、塑料包装：下游果链预期景气较好，iPhone 17 系列9 月19 日-10 月3日销量较上一代同期增长20%；此外有实力的纸包龙头纷纷加速海外建厂节奏，中期视角看不仅将有更高的市场份额，同时也带来更高的利润率中枢，重点标的裕同科技、美盈森、众鑫股份、永新股份。
　　造纸：浆价筑底抬升，成本底部，Q4 盈利良好。Suzano 通知10 月亚洲阔叶浆提20 美元落地（8/9 月分别提20 美元）。展望后续虽然纸浆进一步上涨空间或较有限，但本轮提涨预期支撑纸品Q4 旺季提价。推荐自给优势明确的太阳纸业、仙鹤股份、玖龙纸业。
　　2、家居投资策略：
　　Q4 或面临较高的基数，关注顾家家居业绩超额。地产需求端来看，根据国家统计局，1-8 月住宅竣工面积累计同比-18.5%；根据Wind 统计，18 城二手房数据年初截止至10 月9 日一线、二线、三线城市累计同比分别+9%、+6%、-4%，但增速较4-5 月时均有显著回落，地产的疲软预计在Q4 仍将影响进店客流。补贴刺激端来看，尽管商务部在7 月底和10 月分别下达690 亿Q3、Q4 的补贴资金，但据我们观察，仍有多地国补暂停或需要抢券，总体来看全年国补刺激处于持续退坡状态。竞争格局来看，定制面临工厂店和设计工作室冲击，软体线上&翻新占比较高，整体格局与需求受冲击的程度上软体要好于定制。投资建议：在较弱的β下，把握能做出领先同行业绩的稀缺标的，持续推荐顾家家居，此外软体喜临门、慕思股份也在收入端有较好表现，关注定制家居龙头欧派家居、索菲亚、志邦家居的经营拐点。
　　跨境出海25Q4 展望：订单修复确定性高。
　　25Q4 主要有三大变化：1）Trump 家具关税落地，意味着家具品类出海重回确定性；2）品类去库存有望在Q4 迎来拐点，订单有望环比改善；3）降息后需求端有望改善，Q4 订单有望优化。由于板块个股所处细分赛道各不相同，板块催化预计主要为25Q3 业绩公布后估值有望切换，此外届时对Q4 订单指引有望乐观。出海制造首选重点推荐英科医疗，底部夯实、海外高盈利产能Q4 投产，并关注嘉益股份、浩洋股份、浙江自然。跨境电商关税政策波动加大加速中长尾出清，静待向上拐点，推荐东南亚供应链布局逐步完善、欧洲基本盘稳固的致欧科技。
　　风险提示
　　行业价格竞争加剧，地产需求持续低迷。
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