家家悦(603708)：盈利能力持续提升 关注收入端转正节奏-家家悦25年三季报点评

　　报告摘要
　　核心观点：公司25Q3 基本面持续改善，门店规模稳中有增，未来关注收入端转正节奏。
　　维持盈利预测，维持“增持”评级。25 年前三季度公司实现收入135.88 亿元，yoy-3.8%；实现归母净利润2.06 亿元，yoy+9.4%；实现扣非净利润1.97 亿元，yoy+25.8%整体经营稳中向好。尽管25 前三个季度归母净利润已超盈利预测，但参考近年来公司Q4 可能会存在的一些减值和费用，我们维持之前盈利预测，预计25/26/27 年公司归母净利润1.79/2.54/3.00 亿元，对应PE 39.8/28.2/23.8 x，维持“增持”评级。
　　25Q3 公司基本面持续改善。25Q3，公司实现收入45.81 亿元，yoy-3.9%；实现归母净利润0.23 亿元，yoy+24.3%；实现扣非净利润0.16 亿元，yoy+469.6%。25Q3 综合毛利率23.8%，同比增1.2pct。公司25Q3 财务费用0.43 亿元，同比降0.19 亿元，销售费用率18.9%，同比增0.1pct，管理费用率2.1%，同比增0.2pct。
　　综合毛利率连续三个季度同比正增，盈利能力持续提升。25Q1/Q2/Q3,公司综合毛利率分别为24.3%/23.7%/23.8%，同比分别变化+0.3pct/+0.7pct/+1.2pct,已经连续三个季度同比正增。我们认为，毛利率持续改善的原因是：第一，公司持续推进的商超调改带来的产品结构变化，相对高毛利率产品以及自有品牌产品销售占比提升。第二，精简供应链带来的毛利率提升。
　　门店规模稳中有增。截至25Q3 期末，家家悦体系各类门店总数1090 家，其中直营门店921 家、加盟店169 家，25Q3 期末门店数较25H1 净增6 家。分业态看综合超市242 家、社区生鲜食品超市400 家、乡村超市202 家、零食店143 家、好惠星折扣店7家、便利店等其他业态门店96 家。
　　关注收入端转正节奏。公司整体盈利能力稳步提升，但收入端看，25 年前个三季度收入端持续负增。我们认为，随着门店调改逐步落地，收入将获得较好改善。根据公司25 半年报，截至25H1 期末已完成30 家门店的调改升级，调改完成的门店在总体门店的占比仍低，未来随着调改完成店的占比提升，收入端有望转正。
　　风险提示：(1)消费需求不及预期的风险；(2)降本增效不及预期的风险。
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