非银金融行业周报：非银板块三季报业绩如期高增

　　本期投资提示：
　　券商：本周申万券商 II 指数收跌0.53%，跑输沪深 300 指数 0.1pct。1） 9M25 业绩如期高增，经营质效齐升。本周券商三季报发布收官，43 家上市券商（含东方财富）期末总资产15.3 万亿/较2Q25 末+9%，客户资产3.3 万亿/较2Q25 末+13%，金融投资资产7.2 万亿/较2Q25 末+4%，板块维持稳健扩表。业绩方面，43 家上市券商（含东方财富）合计总营业收入4311 亿元/同比+43%；合计归母净利润1729 亿元/同比+66%。其中3Q25 单季行业营业收入1724 亿元/同比+28%/环比+33%；3Q25 单季归母净利润714 亿元/同比+93%/环比+29%。归母净利润增速显著高于营收增速，反映行业经营提质增效 。43 家上市券商除华泰证券外（华泰主因9M24 出售Assetmark 推高ROE 基数）ROE 均实现同比正增，经营杠杆与投资杠杆齐升，管理费率同比显著下降。2）公募基金业绩比较基准指引征求意见稿发布。10 月31 日，证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》，《指引》再次明确了业绩比较基准应该充分体现产品定位，符合基金合同关于投资目标、投资范围、投资策略、投资比例等约定，一旦选定不得因基金经理变化、市场短期波动、业绩考核等因素而随意变更。此外，《指引》要求发挥基金业绩比较基准对基金经理考核的指导作用，在衡量主动权益基金业绩时，加强与业绩比较基准对比，明显低于业绩基准的相关基金经理的绩效薪酬应下降。整体而言，《指引》从产品定位端、基金管理人考核端进行纠偏和约束，进一步发挥业绩基准“锚”、“尺”的功能。3）广发证券董事会提请股东大会授予其发行H 股股份无条件一般性授权。10 月30 日，公司董事会同意提请公司股东大会特别决议批准授予董事会发行H 股股份无条件一般性授权。董事会批准配发行有条件或无条件同意配发的H 股面值不超过当前已发行H 股的20%。以3Q25 末数据测算得到3.4 亿H 股，占公司总股本的4.5%，以公司过去20 个交易日的均价（19.89 港元）测算，对应融资额约为67.7 亿港元。
　　保险：本周申万保险II 指数收跌0.89%，跑输沪深300 指数0.46pct。资、负两端均表现亮眼，前三季度A 股上市险企归母净利润yoy+33.5%。本周上市险企完成三季报披露，A 股上市险企归母净利润yoy+33.5%至4260.39 亿元，超出我们的预期（我们预计yoy+26.7%）；其中，3Q25归母净利润合计yoy+64.3%至2478.47 亿元，受益于险资入市持续推进及有效把握权益市场投资机会，在高基数态势下业绩增速亮眼。预定利率下调预期下，前三季度NBV 延续高增态势。上市险企前三季度NBV 增速位于18%-77%区间，依然延续高增态势。从规模来看，A 股上市险企新单合计yoy+14.2%至5578.30 亿元，3Q25 新单合计yoy+23.7%至1503.92 亿元，预定利率下调预期下，7-8 月客户产品配置需求前置释放，有效推动高基数下负债端增速依然保持较强韧性。个险队伍持续呈现企稳态势，多重资源支持态势下银保渠道展现出较强成长性。保费增速分化，COR优化态势延续。财险“老三家”保费增速延续分化态势，核心原因为“优结构”进程及综合经营思路的差异， 前三季度财险原保险保费增速表现平安财险（ yoy+7.1% ） 、人保财险（yoy+3.5%）、太保财险（yoy+0.1%）。成本管控成效持续显现，前三季度COR 表现人保财险（yoy-2.1pct 至96.1%）、太保财险（yoy-1.0pct 至97.6%）、平安财险（yoy-0.8pct 至97.0%）。新能源车险新规及非车险“报行合一”落地预期下，看好中期承保盈利能力改善趋势。
　　投资资产稳步增长。截至9 月末，A 股上市险企投资资产规模较24 年末+10.4%至20.26 万亿元； 从资产负债表来看， 分类为AC/FVTPL/FVOCI 债权/FVOCI 权益的资产占比分别为10.5%/32.9%/50.6%/6.1%，较6 月末水平分别-0.1pct/+1.5pct/-1.8pct/+0.3pct；其中，A 股上市险企分类为FVOCI 权益的金融资产规模合计达1.20 万亿元，较6 月末水平提升924.78 亿元。
　　投资分析意见：券商：我们推荐 3 条投资主线。1）受益于行业竞争格局优化，综合实力强的头部机构，推荐广发证券 A+H、国泰海通 A+H、中信证券 A+H；2）业绩弹性较大的券商，推荐东方证券 A+H、东方财富和招商证券 A+H；3）国际业务竞争力强的标的，我们推荐中国银河 、中金公司 H。保险：会计分类及短期投资策略影响下，上市险企利润表现阶段性分化，受三季报利好落地、阶段性资本补充需求影响，保险板块近期出现阶段性回调，外部环境改善、险资入市持续推动趋势下，我们持续看好保险板块，推荐中国人寿（H+A）、新华保险、中国平安、中国人保、中国太保、友邦保险，建议关注中国太平。港股金融/多元金融荐：香港交易所、中银航空租赁、江苏金租、远东宏信。
　　风险提示：保险：1）政策推进不及预期；2）资本市场波动；3）长端利率下移；4） 大灾影响超预期。券商：1）经济下行；2）流动性收紧；3）券商间并购重组推进不及预期；4）部分券商存在因并购重组产生商誉或其他资产减值计提的风险。
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