山煤国际(600546)季报点评：Q3销量结构调整煤价下滑 Q4业绩有望边际修复

　　公司发布2025 年三季度报业绩公告。2025 前三季度营业收入153.32 亿元，同比减少30.20%；归母净利润10.46 亿元，同比减少49.74%。2025Q3 营业收入56.73 亿元，同比减少28.27%，环比+9.98%；归属母净利润3.91 亿元，同比减少50.53%，环比-2.18%。
　　Q3 贸易煤规模收缩，销量结构调整煤价下滑
　　产销方面，25Q3 公司原煤产量882 万吨，同比-30.8 万吨，环比+8.5 万吨；商品煤销量1215 万吨，同比-12.6 万吨，环比+189.8 万吨，其中自产煤销量947 万吨（同比+257.1 万吨，环比+354.4 万吨）、贸易煤销量为268 万吨（同比-269.7 万吨，环比-164.7 万吨）。
　　利价方面，25Q3 自产煤售价458 元/吨，同比-30.6%，环比-13.3%；自产煤成本231 元/吨，同比-14.0%，环比-16.9%；自产煤吨煤毛利为227 元/吨，同比-42.0%，环比-9.2%；贸易煤吨煤毛利10 元/吨，同比-49.1%，环比+85.4%。
　　从山焦集团购买210 万吨指标，用于长春兴与韩家洼核增
　　2025 年10 月31 日发布公告，宣布下属子公司长春兴煤业、韩家洼煤业通过参与竞拍的方式购买间接股东山西焦煤集团有限责任公司5 座煤矿的产能指标合计210 万吨/年，用于核增产能置换，购买价格合计3.02 亿元。
　　投资建议。考虑公司三季报业绩符合预期，我们维持原盈利预测。
　　预计2025-2027 年公司归母净利润分别为20.66 亿元、24.12 亿元、25.92 亿元，对应PE 分别为10.6X，9.1X，8.4X。
　　风险提示：煤炭价格大幅下跌，公司产量不及预期，煤炭需求不及预期。
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