有色金属行业：2025Q3黄金需求同比增加64吨至1258吨 投资需求同比增加172吨至537吨

　　供给：2025Q3黄金总供应量同比增长 3%，达到1313 吨
　　黄金总供应延续长期上升趋势，第三季度创下1,313 吨的历史新高。同比增幅达3%，主要源于创纪录的矿产产量与回收量提升，对冲操作则略有负面影响。年初至今黄金供应量同比增长1%，达创纪录的3,717 吨。回收量在此期间增幅最大，增长3%至1,041 吨。今年前九个月美元计价金价上涨47%，促使消费者积极套现获利，导致机会性抛售活动显著增加。
　　需求：2025Q3 黄金需求（不考虑OTC 及其他）达到1258 吨，同比增长5%，环比增长16%
　　2025Q3，不考虑OTC 及其他，黄金总需求同比增长5%，环比增长16%至1258 吨。其中金饰制造419.2 吨，同比减少23%，环比增长18%；科技用金81.7 吨，同比减少2%，环比增长4%；投资需求537.2 吨，同比增长47%，环比增长13%；央行购金219.9 吨，同比增长10%，环比增长28%；场外交易和其他需求55.2 吨，同比减少33%，环比减少61%。
　　珠宝：2025Q3 珠宝需求在所有市场几乎无一例外地同比下滑。尽管两大市场巨头——印度和中国的需求均呈现季节性环比回升，但同比态势明显疲软。创纪录的金价环境是需求下降的主要原因，根本原因在于消费者购买力不足。与此形成对比的是，珠宝消费总额达410 亿美元，同比增长13%。今年迄今黄金珠宝消费量为1095 吨，同比下降18%，但仍远高于2020年894 吨的低点。全球黄金珠宝购买额已达1120 亿美元，创下本数据系列历史新高，较2024 年的990 亿美元增长14%。
　　投资：第三季度黄金价格的飙升，主要源于投资需求在所有形式上的加速增长——金条、金币和黄金ETF 均呈现上涨态势。
　　持续的地缘政治动荡与美元疲软持续推动避险资金流入，而对美联储独立性日益加剧的担忧以及美国政府停摆事件则进一步助推了这一趋势。而金价的飙升反过来又吸引了更多投资资金涌入，投资者因害怕错失良机而争相建仓黄金，以期从进一步上涨中获利。今年迄今的投资需求已达1,566 吨——仅比2020年第一至第三季度的峰值低6%。但从价值角度看，正处于前所未有的情况：今年前九个月的投资总额达1610 亿美元——远超去年同期（630 亿美元）的两倍，比2020 年920 亿美元的历史纪录高出74%。
　　央行：第三季度，央行仍是黄金需求的重要支柱，在连续两个季度放缓购金步伐后，其购金速度有所加快。据估计，央行当季净购金量达220 吨，较第二季度增长28%，且高于过去五年季度平均水平6%。尽管今年金价大幅上涨（年初至今上涨约50%至历史新高）最初可能限制了购买规模，但最新季度需求的回升表明，尽管面临更高价格，各国央行仍在继续战略性地增加黄金储备。截至目前，各国央行年内已增持634 吨黄金储备，虽低于过去三年同期水平，但远超2022 年前每年400-500吨的平均值。尽管2025 年全年需求达到过去三年水平的可能性日益降低，但整体需求仍将保持强劲态势。
　　工业：电子产品需求通常在第三季度出现季节性增长，因为许多大型电子公司会在该季度推出新产品和设备。但今年这一趋势发生了变化：美国加征关税的前景促使上半年需求激增，企业纷纷采取预防性措施以规避关税，结果导致第三季度需求受到负面影响。创纪录的金价持续给行业带来压力，制造商往往被迫寻找成本节约途径。节省成本和替代方案的努力正在加速，这可能会对许多电子应用中的黄金需求产生长期影响。
　　投资建议
　　长期看，美国政府停摆还在持续。二次降息25BP 落地，尽管12 月降息预期被压制，但整体降息预期逐渐明朗。地缘冲突持续，委内瑞拉地区、俄乌地区局势紧张。全球范围内“去美元化”趋势的加速，共同推动了央行和投资者持续购金。长期看，全球货币与债务担忧，使得黄金受益于债务和货币宽松的交易方向，美国债务总额已突破38 万亿美元，“大而美”法案的通过预计提高美国3.4 万亿美元财政赤字，美国联邦政府在2025 财年的预算赤字为1.8 万亿美元，尽管关税收入大幅增长，但与2024 财年总体相比变化不大。全球多国财政赤字处于高位，降息趋势下国债利率上涨，体现对债务规模的担忧，看好未来黄金价格。受益于金价上涨，黄金资源股盈利预期增强，目前黄金股估值处于较低水平，关注黄金股配置机会。受益标的：【赤峰黄金】、【山金国际】、【中金黄金】、【山东黄金】、【西部黄金】、【晓程科技】、【株冶集团】、【灵宝黄金】、【中国黄金国际】。
　　风险提示
　　1）美国经济情况超预期变化
　　2）美联储降息态度再度变化
　　3）俄乌冲突及中东局势超预期变化
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