锦华新材(920015)：硅烷交联剂龙头 电子级羟胺水溶液打破垄断 成长可期证券研究报告

　　核心结论
　　公司自2007年成立以来，始终坚持产品创新与技术选代升级，深耕铜产业链，提升产品产能与市占率，2018-2024年营业收入复合增速达28%。
　　硅烷交联剂、羟胺盐与肪系列产品奠定基本盘，羟胺水溶液进口替代打开第二成长曲线。（1）硅烷交联剂：主要用于生产有机硅密封胶和胶粘剂中的室温硅橡胶，下游应用范围广泛，根据ACMI/SAGSI统计，24年我国室温硅橡胶行业内生产规模居前的主要企业总产量为154.20万吨，预计到28年将达到216.7万吨，24-28年CAGR达8.88%。（2）羟胺水溶液：作为芯片清洗剂的主要原材料，广泛运用于晶圆铝制程干法刻蚀后清洗环节，全球市场规模有望从24年的2.03亿美元增长至37年的3.78亿美元，24-37年CAGR达4.90%。由于其制备工艺复杂，长期被巴斯夫等海外厂商垄断，公司募投项目新增羟胺水溶液产品产能，是目前国内仅有能实现工业化制备的企业，未来有望在产能释放后逐步实现进口替代。
　　高产品质量+成本优势，深度绑定优质客户资源。公司首创“肪-基硅烷-羟胺盐”绿色循环产业链，实现酮肪系列产品的循环生产。同时持续增加自动化、信息化以及数字化投入，推动制造模式的数字化转型升级，双管齐下打造成本优势。已与拜耳、布伦泰格等大型跨国企业及多家国内上市公司建立稳定的合作关系。
　　公司作为精细化学品细分领域“小巨人”，基本盘硅烷交联剂业务有望维持稳定增长，羟胺水溶液有望打破技术垄断构筑第二成长曲线，未来增长空间可观。我们预计公司2025-2027年有望实现营业总收入10.4/13.1/16.6亿元，归母净利润2.0/2.5/3.2亿元，当前股价对应PE为45.4/35.8/28.0倍。首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期、原材料价格波动、市场竞争加剧、募投项目进展不及预期等
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