干将发硎 有作其芒：航发产业链24&25H1数据分析

　　【投资建议】航发产业链已接近战略性布局时点。建议关注航发产业链中下游：航发动力、航发控制；制造端受益于新机型迭代放量：航材股份、航发科技、图南股份、华秦科技、航宇科技、航亚科技；维修后市场：图南股份。
　　【主机厂】：“十四五”大型发动机重点型号迈入存量阶段，中型发动机增速回升，中小型及涡轴发动机产业收缩。黎明公司与西航集团为代表的大型发动机产业链已迈入存量市场，“十四五”重点型号任务已基本完成，维修后市场打开；贵州黎阳2025 年迎来增速回升，中型发动机产业链有望重回发展态势；南方公司近三年营收已步入收缩期，航发产品保持基本持平，建议关注后续维修后市场及新型号进展。此外，经历了2024 年产业链的利润端梳理，目前产业链议价权多集中在下游主机厂，同时参考四大主机厂的固定投资计划，大中型发动机2024、2025 年连续两年高投入，预示航发产业链“十五五”发展潜力。
　　【供应商】：“小核心，大协作”体系已成熟，中上游重点供应商产能已达到可观体量。航发体系内重点中上游供应商航材股份（原材料）、哈轴股份（轴承组件）、贵阳精铸（精密铸造）增速收窄，2019-2021 年募投产能扩容已达预期，结合航发动力供应商关联交易金额占比已到低位，“小核心，大协作”体系已经成熟，供应商格局已趋于稳定。
　　【投资逻辑】：第一：维修后市场将成为第二增长曲线。沈阳黎明及西航集团2021-2024 年累计营收金额已达942 亿和487 亿，维修后市场已然打开，航发产业链（尤其主机厂与零部件耗材供应商）将迎来新的结构性增长。第二：“十五五”新型号稳定基本盘贡献新增量。参考“九·三阅兵”讲解，多种新式武器亮相，相关新型号新装备的更新迭代将带动航发产业链升级换代。第三：军贸出海将为已有型号贡献新的增长点。受印巴“五·七空战”影响，我国航空装备的世界关注度持续上升，在全球军贸高景气度的背景下，出海战略有望成为后续重点发展战略；此外受俄乌战争影响，俄罗斯对其“侧卫”系列飞机保障能力下降，将潜在提振航发的出海需求。第四：“小核心，大协作”体系已经成熟，新晋供应商扰动因素减弱。
　　风险提示：行业需求不及预期、产业链提质增效不及预期、行业估值波动、大宗商品大幅波动造成的原材料价格波动风险、产业出现重大事故及保密事件、其他相关风险。
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