有色、钢铁行业：金银均价震荡上行 权益有望发力赶超

　　事件：2025 年12 月29 日，伦敦银现单日大幅波动，最高上涨至83.971 美元/盎司后大幅下跌，最终收跌9.08%报72.127 美元/盎司。受白银下跌影响，伦敦金现同日下跌4.42%，报收4331.958 美元/盎司。金银价格大幅下跌的同时，上期所黄金、白银主力合约平值期权隐含波动率走势分化。其中沪金主力合约平值隐波较26日有所下降，沪银主力合约平值隐波大幅上行，维持历史最高分位。
　　展望：金银商品端短期或震荡上行，均价抬升下权益端有望发力赶超。我们根据上期所黄金、白银主力合约收盘价与平值期权隐含波动率变化情况，认为后续黄金、白银商品端与权益端投资节奏或分化。其中商品端，沪金价格下跌的同时，平值隐波同步下降，表明市场认为后续金价跌幅或有限，金价短期有望维持震荡，我们看好金价中期持续上行；而沪银价格虽然下跌，但隐波并未明显下降，意味着短期白银价格波动仍或较为剧烈。权益端，由于黄金、白银商品价格短期或转为震荡，中期仍有望持续上行，我们认为黄金、白银均价有望逐步抬升，因此我们看好后续权益端矿产金与矿产银企业的表现，业绩释放良好的公司有望发力赶超商品端涨幅。
　　商品：黄金或维持低波震荡，白银波动仍未完全释放。我们12 月22 日发布报告《金银新高背后，投资节奏或随隐波而分化》明确提示后续白银波动风险，12 月29日伦敦银现单日大幅下跌9.08%。向后看，沪银主力合约平值期权隐波自12 月26日的67.98%继续上行至12 月29 日的84.76%，表明后续银价仍有大幅波动的可能，我们仍然以提示风险为主。而沪金隐波自12 月26 日的26.2%下降至12 月29日的25.84%，我们认为后续金价有望维持低波震荡，并有望在中期持续上涨。
　　权益：均价有望震荡抬升，看好贵金属权益后来居上。此前黄金、白银价格上涨过程中，权益端涨幅明显落后于商品端，我们认为主要是投资者对于金银均价能否上行并维持高位存在分歧。向后看，黄金、白银商品价格或转为震荡，在此期间金银均价有望震荡上行，逐步抬升，因此我们看好后续权益端矿产金与矿产银企业的表现，业绩释放良好的公司有望发力赶超商品端涨幅，建议积极关注权益端贵金属板块的投资机会。
　　权益端：建议关注资源储量较大、中期铜矿持续扩产存在增量预期的紫金矿业(601899，买入)，矿产金产量持续改善， 业绩或加速上行的赤峰黄金(600988，买入)。其他标的：中金黄金(600489，未评级)、山金国际(000975，未评级) 。
　　风险提示
　　国内外宏观经济变化；关税影响预期与产业链稳定性；中美关系变化
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