炼油化工专题：供给长期收缩叠加成本下行 炼油炼化利润迎来中期修复

　　工信部印发石化化工行业稳增长方案，行业“减油增化”稳步推进。2025年9 月，工业和信息化部等七部门印发《石化化工行业稳增长工作方案（2025—2026 年）》，提出了石化化工行业稳增长的总体要求、主要目标、工作举措和保障措施，促进石化化工行业平稳运行和结构优化升级。《方案》指出，严控新增炼油产能，合理确定乙烯、对二甲苯新增产能规模和投放节奏，防范煤制甲醇行业产能过剩风险。石化领域严格执行新建炼油项目产能减量置换要求，重点支持石化老旧装置改造、新技术产业化示范以及现有炼化企业“减油增化”项目。我国炼油产能逼近10 亿吨政策红线，未来规模以下中小产能逐步整合淘汰，千万吨级以上炼厂占比提升，行业格局不断优化；成品油需求增量有限，“减油增化”将成为炼厂转型必由之路。
　　国际油价窄幅波动，沙特OSP 升水下调，炼化成本端逐步改善。近期，全球外部环境急剧变化，同时俄乌、美伊存在较大不确定性，但考虑到OPEC+的财政平衡油价成本，以及美国页岩油较高的新井成本，预计2026 年布油中枢在55-65 美元/桶窄幅波动，处于炼厂成本舒适区。此外2025 年10 月来，沙特连续下调对亚洲OSP 油价，将进一步减少对国内炼厂成本端压力。受俄乌冲突、美对俄“影子船队”制裁、国内炼厂开工率提升等因素影响，VLCC运价上涨；后续随着俄乌关系缓和，VLCC 运价有望降低波动，炼厂成本端将逐步改善。
　　成品油虽需求增长放缓，但在供需结构以及成本下行背景下，裂解价差中枢上移，炼厂炼油环节盈利向好。在新能源汽车替代燃油车、运输“以铁替公”战略等影响下，我国汽柴油需求整体呈现增长放缓趋势。但在供给端有炼油产能红线限制与炼厂“减油增化”的结构性优化，成本端原油价格处于炼油舒适区、叠加OSP 升水下调改善，国内成品油整体裂差中枢逐步上移。此外，海外成品油裂差在俄罗斯炼厂遇袭、美国炼厂开工率下行背景下走高。我国头部炼厂炼油端利润将实现改善，炼厂可利用成品油出口配额获利。
　　PX、PTA 供需结构改善，炼化芳烃环节实现盈利修复。PX 供给端2024-2025年国内PX 产能零扩张，2026 年仅四季度明确新增200 万吨；需求端下游PTA、聚酯、长丝产能持续增长，叠加海外裂差扩大时PX 原料调油需求影响实际产量，推动PX 价格价差上涨，截至2026 年1 月22 日PX-石脑油价差达337美元/吨，较一年前同比提升61%，较近一年均值提升100 美元/吨。PTA 此前因产能过剩长期低利润，2026 年无新增产能，叠加行业“反内卷”装置停车检修降负荷，需求端聚酯预计同比保持增长，PTA 供需格局改善，2026 年1 月22 日PTA 加工费为432 元/吨，较一年前同比提升58%，较近一年均值提升了114 元/吨。炼厂在化工品芳烃PX、PTA 率先实现盈利修复。
　　可持续航空燃料（SAF）市场空间广阔，成为成品油达峰后新增量。欧盟、美国、日韩、我国均已明确SAF 添加路径，其中欧盟在政策引导和扶持下，已制定阶段性目标——2050 年强制规定SAF 混掺比例需超过70%，对应远端需求空间超过4000 万吨。欧洲作为目前SAF 主要消费市场，SAF 产能仅有约100 万吨，缺口主要由亚太地区供应。截至2024 年底，海信能科、君恒生物、嘉澳环保、四川天舟、中国石化等企业建设有SAF 产能超100 万吨。据百川盈孚，目前我国已投产/在建及规划的HVO/SAF 产能超1000 万吨，我国SAF产能有望快速增加。未来SAF 将成为成品油达峰后的油品需求新增量，我国SAF 有望填补全球产能缺口。
　　硫磺为炼油化工副产物，海内外硫磺价格涨幅显著，将有效增厚炼化企业利润。硫磺供给端炼能缓慢增长制约，需求端磷肥新能源制酸需求持续增长，呈现供需紧平衡，2024 年下半年起价格持续上行，2026 年一月初，卡塔尔再度上调硫磺官方合同价22 美元/吨至517 美元/吨，阿联酋上调硫磺官方合同价25 美元/吨至520 美元/吨，折合人民币到岸价4350-4400 元/吨。从硫磺产能集中度看，中国石化依托庞大炼能，硫磺产能达834 万吨，其次中国石油具备硫磺产能368 万吨，荣盛石化具备硫磺产能为121 万吨。在全球硫磺中长期供需偏紧背景下，硫磺价格上行将有效增厚炼化企业利润。
　　风险提示：宏观经济需求大幅波动的风险、地缘政治的风险、原油价格剧烈波动的风险、产业“反内卷”自律性下降的风险疫情反复。
　　投资建议：炼油化工板块在供给端存在政策限制及结构优化，需求端存在SAF等新兴油品快速增长，成本端油价与OSP 官价已调整至炼厂成本舒适区，成品油裂差中枢、化工品芳烃PTA 价差、硫磺价格率先启动，有望在中期维度带动炼厂盈利持续修复，重点推荐国内炼油、炼化产能及技术领先企业。
　　重点推荐：中国石油、荣盛石化、桐昆股份。
　　1、中国石油：全球上游油气巨头，油气资源规模达全球第二，原油加工能力全国第二，是贯通油气勘探开发、炼化化工、新材料与新能源的世界级综合能源公司，公司拥有12 个千万吨级炼厂，合计炼能达约2.2 亿吨，将受益于炼油化工端盈利改善；2、荣盛石化：国内民营炼化龙头企业，控股浙石化拥有4000 万吨原油加工能力，公司PX/PTA 产能分别为1040/2150 万吨，居全球第一，硫磺产能121 万吨居全国第三，受益于芳烃、聚酯链、硫磺盈利改善；3、桐昆股份：全球涤纶长丝龙头企业，长丝产能1350 万吨居全球第一，参股浙石化20%股权，受益于炼化及聚酯链盈利修复。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

   【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

【广告】本文仅代表作者本人观点，与和讯网无关。和讯网站对文中陈述、观点判断保持中立，不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考，并请自行承担全部责任。邮箱：news_center@staff.hexun.com