明阳智能(601615)：Q4同比转正 收购德华芯片进军国内卫星电源TIER1【勘误版】

　　事件：公司发布25 年业绩预告，预计归母净利润8~10 亿，同比增长131~189%；25Q4 归母净利润3424~23424 万元，同比转正（25Q4 为-4.6亿元），环比-78~+50%。
　　25Q4 风机毛利率环比持平，历史质量事故风险释放：我们预计25 年出货19GW，其中陆风近17GW、海风2.5GW；25Q4 出货6.8GW，风机毛利率7%，环比25Q1-3 基本持平，历史22~24Q4 均计提大额维修成本，此次25Q4 风机毛利率保持在7%，代表历史风机质量事故风险释放，风机板块轻装上阵迎来拐点年。25 年风场转让1.3GW，基本符合预期。
　　收购德华芯片是国内太空光伏电源第一梯队：中山德华芯片技术有限公司成立于2015 年8 月，隶属明阳智慧能源集团，专注于高端化合物半导体外延片、芯片的研发与产业化，主营空间太阳能电池及半导体光电器件产品。该公司通过国际航空航天AS9100D 质量体系认证，2023 年入选国家级专精特新“小巨人”企业，2024 年承担广东省重点领域研发计划项目并获1500 万元立项支持。
　　收购完成后，砷化镓/钙钛矿/HJT 三大技术并驾齐驱：截至目前，公司拥有钙钛矿薄膜、异质结及叠层电池等前沿光伏技术，形成了一系列具有自主知识产权的核心技术和专利成果，钙钛矿组件已实现效率与稳定性双突破。据公司统计，1200mm*600mm 组件第三方认证效率高达22.4%，同时钙钛矿/HJT 两端叠层电池实验室转换效率已突破34%，开始进入大尺寸验证阶段，钙钛矿/晶硅四端叠层组件也实现27.6%转化效率。而德华芯片致力于光伏领域高端化合物半导体外延片、芯片、能源系统的研发和产业化，具备提供电源系统整体解决方案的能力，产品覆盖从外延材料到电源系统全产业链研制能力。本次交易完成后，双方可在能源管理系统等方向开展联合研发，推动更多场景的应用验证与商业化，提升公司在光伏领域的综合竞争力。
　　盈利预测与投资评级：25Q4 风机毛利率表现较好，我们上调25 年盈利预测，预计25 年归母净利润9.0 亿元（原值为7.7 亿元），我们基本维持26~27 年盈利预测，预计26~27 年归母净利润21.1/31.7 亿元，25~27年归母净利润同增159%/135%/50%，对应PE 为60.0/25.4/16.9x，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧、行业需求和公司出货不及预期、电站业务盈利下滑风险、收购不及预期等。
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