温氏股份(300498)：猪鸡规模保持扩张 成本持续下降

　　事件：公司近日发布2025 年业绩预告，预计2025 年公司实现归母净利为50-55 亿元，同比下降40.73%-46.12%；扣非后归母净利为48-53 亿元，同比下降44.64%-49.86%。点评如下：
　　猪鸡业务规模保持扩张，成本持续下降。2025 年，公司养猪业务出栏生猪4047.69 万头，同比增长34.11%，超额完成年初制定的3300-3500万头的目标；其中，销售毛猪和鲜品3544.67 万头，销售仔猪503.02 万头；毛猪销售均价13.71 元/公斤，同比下降17.95%；养鸡业务销售肉鸡13.03 亿只，同比增长7.87%，销售均价11.78 元/公斤，同比下跌9.8%。
　　2025 年，公司强抓基础生产管理和重大疫病防控等工作，大生产保持稳定，核心生产指标持续优化，公司养猪和养鸡业务成本同比下降，11 月份养猪业务单位完全成本降至12 元/公斤，位居行业第一梯队。由于猪、鸡市场价格下跌幅度超过成本，生猪和肉鸡养殖业务利润同比下降。
　　单季度业绩分化明显，主要受猪周期变化的影响。公司前三季度实现归母净利为52.56 亿元；推算Q4 单季实现规模净利为-2.56 亿元至+2.44亿元。单季盈利大幅回落，主要还是受到2025 年4 季度猪周期快速下行的影响。在猪周期下行过程中，行业产能逐渐去化，产能水平接近官方认定的正常保有量水平。据统计，截至2025 年12 月末，全国能繁母猪存栏量为3961 万头，为正常保有量3900 万头的101.6%，较10 月末的3990万头减少了29 万头，较2024 年末的4078 万头减少了117 万头，降幅为2.9%。考虑到猪价自2026 年初至今持续低迷且低迷之势或将延续，我们认为上半年行业产能还将进一步去化。随着产能去化到位，猪周期将会触底并且拐头向上，拐点很可能会出现在下半年。
　　盈利预测及投资建议。尽管2026 年猪周期先下后上，但考虑到公司持续降本趋势，我们认为未来两年业绩仍有望实现增长。我们预计，2026-2027 年公司归母净利润83.25 亿元/150.18 亿元，EPS 为1.25 元和2.26元，当前股价对应PE 为12.64x 和7.01x，维持“买入”评级。
　　风险提示：爆发养殖重大疫病、猪价大幅波动、原料价格大幅波动等
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