海澜之家(600398)：城市奥莱业务股权理顺 开启加速新篇章

　　京东正式入股公司城市奥莱业务的经营主体，26 年起奥莱业务有望加速拓展！近日公司旗下负责城市奥莱业务的子公司上海京海奥特莱斯商业发展有限公司发生股权变更，海澜持股由65%升至70%，上海旭祺禾贸易有限公司持股由35%变更为10%，新引入京东集团100%持股的宿迁涵邦投资管理有限公司持有京海奥莱20%股权。我们认为京东的入股从进一步理顺了双方的合作关系，后续渠道开拓等将更为顺畅和高效。再加上经营团队更清晰的划分，都有利于公司城市奥莱业务的快速拓展。我们预计26 年起公司奥莱业务将加速开店，每年新开店有望达到100 家以上。我们认为，公司的城市奥莱业务以“大品牌+优惠价格+海量品类+更便利触达”为特色，充分契合了当下的消费环境和商业综合体的发展现状，公司本身在品牌合作、供应链管理等方面已经逐步成熟，后续规模放量后该业务整体层面的盈利能力也将逐步上升，有望真正成为公司的第二增长曲线。
　　主品牌预计保持稳健增长，为整体可持续发展奠定良好基础。基于对服饰零售行业的跟踪，我们初步预计1-2 月合计海澜主品牌线下流水同比增长在两位数左右，呈现出良好的开局。26 年我们判断主品牌将继续拓展购物中心渠道，同时通过进一步提升产品质价比、优化组织和考核机制等积极推动店效提升，最终为公司整体可持续发展提供有力支撑。
　　公司与阿迪合作的FCC 业务已经步入盈利期，预计未来仍有较大的增长空间。25年底公司正式宣布与阿迪达斯共建“体育+”生态圈，标志着双方从之前的试探性合作，正式迈入全面深入合作阶段。我们认为公司在渠道拓展和供应链管理方面的深厚积淀和阿迪在品牌基础和产品研发等方面可以实现充分互补，2025 年FCC 业务已经实现盈利也从一个侧面证明了合作的成功。定位中国高性价比运动市场，目前FCC 业务仅有700 家左右的渠道数量，我们预计该业务仍有较大发展空间。后续也不排除公司在其他运动品牌合作方面的潜在机会。
　　根据目前行业零售形势和未来新业务的发展预期，我们小幅调整公司盈利预测，预计公司2025-2027 年每股收益分别为0.45、0.49 和0.55 元（原预测为0.46、0.51和0.58 元），参考可比公司，给予2026 年16 倍PE 估值，对应目标价7.84 元，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、服饰终端复苏低于预期、新业务拓展不及预期等
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