步步高(002251)：湖南双业态龙头 引领品质零售升级

　　概况：湖南零售龙头，轻装上阵涅槃重生。2024 年公司完成重整，引入4家产业投资人、11 家财务投资人，共计25 亿元投资款；重整后资产负债率由2023 年87%降到2024 年63%，债务结构优化。截至25Q3，董事长王填实控的步步高投资集团与其夫人张海霞为一致行动人合2计.5持有亿股、占比9.12%；公司股权结构较分散，无控股股东和实际控制人，治理机制革新，聘任轮值总裁，采用总裁办公会议提高决策效率。
　　超市：调改领军企业，模型跑通规模化复制。公司早在2009 年即引入过外资团队领先行业启动超市板块升级，并随之带来经营提效。2024 年3 月启动胖东来帮扶调改，目前公司超市门店21 家，已全部完成调改。公司聚焦SKU、探索自有品牌、裸采供应链变革，重塑商品结构；同时优化购物环境，提升员工幸福感，提升员工薪资福利，重构人力资源，用员工幸福驱动客户满意提升。超市板块再次成为公司业绩增长的主引擎，调改后单店客流、客单价双增。2026 年1-2 月，调改店销售额同比增长24%，春节期间单店销售达91 万；客流增长至4996 万，平均客单价提高到141元；毛利率提升至21%，库存周转天数压缩至19 天，税前利润率达7.54%。
　　我们认为，胖东来对步步高的帮扶绝非简单复制门店模型，而是通过利他主义价值观和区域深耕逻辑，重构商业底层逻辑。业态协同本质是“ 流量互哺”，而非简单物理共存：超市赢在供应链效率，单店跑通即可快速规模化复制；百货胜在场景溢价，调改周期长但体验价值更高。
　　百货：物业价值丰厚，并行调改提升盈利。百货物业为公司核心资产，2024年百货贡献主营业务毛利总额39%、2025 上半年贡献主营业务毛利总额20%，百货、购物中心25 年同步开启调改。2025 年5 月，公司宣布组织架构调整，其中原百货事业部已经改为购物中心事业部，引入职业经理人袁总担任步步高购物中心事业部顾问。衡阳、湘潭和怀化三大百货项目启动焕新，衡阳项目聚焦品质零售与深度运营，湘潭项目侧重空间体验与运营模式突破，怀化项目定位 “生美学空空间”，照公公司规，，衡阳、湘潭、怀化三大项目将分别在2026 年中、2026 年底焕新开业。
　　投资建议。公司以胖东来模式为转型引擎，通过 人货场重构+供应链革新”释放业绩，超市调改已见成效，百货通过优化体验有望进一步提升盈利能力。我们预计公司2025-27 年营业收入各46.98 亿元、57.86 亿元、70.64 亿元，同比增长36.9%、23.1%、22.1%，归母净利各1.11 亿元、2.26 亿元、3.43 亿元，同比增长-90.8%、102.8%、51.8%，首次覆盖给予 买入” 评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、店铺升级改造不及预期、资本开支压力增大。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

   【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

【广告】本文仅代表作者本人观点，与和讯网无关。和讯网站对文中陈述、观点判断保持中立，不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考，并请自行承担全部责任。邮箱：news_center@staff.hexun.com