中金：维持锦欣生殖“跑赢行业”评级 目标价3.50港元

中金发布研报称，维持锦欣生殖（01951）26-27年经调整净利润预测2.76/3.57亿元。现价对应26-27年20.2/15.4倍P/E（基于经调整利润口径，下同）。维持“跑赢行业”评级及目标价3.50港元，目标价对应26-27年31.1/23.7倍P/E，较最新收盘价有50.9%上升空间。

中金主要观点如下：

2025年业绩符合该行预期

公司公布25全年业绩：收入26.49亿元，经调整净利润2.09亿元，符合该行预期。

下半年经营显著修复，国内辅助生殖市场回稳

2H25业务量与盈利能力实现有力反弹，取卵周期数环比+3.1%，经调净利润环比+54.9%。受辅助生殖纳入医保政策影响，提升三代试管（PGT）渗透率（如成都院区三代周期同比+72.8%）及VIP服务占比（提升至21.2%），有效缓解了常规项目降价压力，驱动国内业务在政策红利期实现结构优化与经营稳健回归。

产能释放与政策红利共振，数字化AI赋能构筑核心技术壁垒

国内竞争优势加强，根据公司业绩会，深圳中山妇产医院新大楼正式投运后，周期产能提升约4倍，26年1-2月周期数累计同比+18%，公司预计5年内收入实现翻倍。美国业务方面，公司25年引入7位专家，管理收入+5.1%。随加州商保法案落地，驱动HRC

26年1-2月周期数+38%。公司正积极推进美国业务重组以回笼资金，计划扩大医师网络至40人，公司预计规模效应将在26年集中体现。技术端，公司自主研发的AI智能体已覆盖诊疗全流程，通过“数字化+AI”转型提升临床成功率与运营效率。

资本开支步入收缩期，充足现金流支撑高比例股东回报

25年公司经营性现金流达5.89亿元，综合债务成本下降至4.36%，公司预计26年资本性开支将收缩至5，000万元以下，该行预计公司自有现金流水平有望大幅提升。公司持续注重股东回报，已批准26-28年股东回报计划，拟将经调EBITDA的50%-80%用于分红及回购，其中26年拟实施3亿元回购及1亿元派息。

风险提示：行业需求增长不及预期；竞争加剧；政策变动；突发医疗事件。

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