华利集团(300979)：全年收入增长4% 新客户拓展成效显著

　　收入稳健增长，新产能爬坡致利润短期承压。2025 年公司收入249.80 亿元，同比+4.06%，主要受益于新客户订单快速增长以及产品结构优化带动均价提升。归母净利润同比下滑16.50%至32.07 亿元。盈利能力短期承压，其中毛利率同比-4.9pct 至21.9%，主要受新工厂密集投产及产能爬坡初期的效率拖累，以及部分老工厂产能调配损失影响；经营利润率同比-4.0pct 至16.7%，归母净利率同比-3.2pct 至12.8%，净利率下滑幅度小于毛利率，主要得益于期间费用率的优化（同比-1.5pct 至4.5%）。营运资金周转情况保持健康，存货/应收/应付周转天数同比变化-5/0/-1 天至56/62/43 天。资本开支26.90 亿元（同比+58.2%），主要用于产能建设。
　　四季度收入下滑3%，全年分红率提升至76%。四季度单季公司收入同比-3.0%至63.01 亿元，归母净利润同比-22.7%至7.71 亿元，毛利率同比-2.4pct 至21.7%，经营利润率同比-2.6pct 至17.0%，归母净利率同比-3.1pct 至12.2%，主要由于新工厂仍处于产能爬坡阶段，叠加部分老客户订单波动。全年分红比例约为76.4%，较2024 年的70%进一步提升；下半年分红比例提升至约83.6%，在中期分红70%的基础上进一步大幅提升。
　　销量稳健增长，均价小幅提升，其中下半年销量有所回落。拆分量价来看，公司全年销售运动鞋2.27 亿双，同比+1.6%；人民币单价约为110.05元/双，同比+2.4%；全年美金单价约为15.40 美元/双，同比+2.1%。其中上下半年销量分别同比+6.1%/-2.7%至1.15 亿双/1.12 亿双，人民币均价分别同比+4.2%/+1.0%至110.45 元/109.64 元，美金均价分别同比+2.8%/+1.8%至15.37 美元/15.44 美元。下半年销量回落主要受部分以硫化鞋为主的老客户订单波动影响，而均价提升主要受益于高单价品牌（如On、Hoka 等）占比提升带动产品结构优化。
　　前五大客户占比下降至73%，新客户拓展成效显著。分客户看，前五大客户合计收入占比为72.55%，同比下降约6.6 个百分点。公司积极优化客户结构，新客户拓展成效显著，On 和New Balance 新晋成为前五大客户，有效对冲了部分老客户的订单波动。战略新客户Adidas 的合作进展顺利，公司在越南、印尼及中国三大生产基地的工厂均已实现对其量产出货。分区域看，欧洲市场（客户总部所在地）表现亮眼，收入同比大幅增长56.7%，其他区域客户收入同比+52.8%，而北美市场收入同比下降4.9%，显示出新客户开拓对冲了部分老客户的波动。
　　风险提示：产能扩张不及预期、下游品牌销售疲软、国际政治经济风险。
　　投资建议：盈利短期承压，看好中长期成长空间及现金回报价值。2026 年受益于新客户与新产能放量，销量和利润率有望环比改善，但部分老客户对订单和盈利仍有拖累，同时关税和汇率影响高仍存在不确定性；长期产能扩张和利润率修复有较大弹性。此外高分红提供安全边际，当前估值对应2026 年接近5%股息率，高股息与基本面反转构成估值底部支撑，看好中长期现金回报价值。基于地缘冲突影响所带来的需求和成本压力，我们下调2026-2027 年盈利预测，预计公司2026~2028 年净利润分别为33.4/38.7/43.9 亿元（2026-2027 年前值为34.7/42.4 亿元），同比+4.3%/15.6%/13.7% 。维持54.5~58.1 元目标价， 对应2027 年16.5-17.5x PE，维持“优于大市”评级。
【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

   【免责声明】本文仅代表第三方观点，不代表和讯网立场。投资者据此操作，风险请自担。

【广告】本文仅代表作者本人观点，与和讯网无关。和讯网站对文中陈述、观点判断保持中立，不对所包含内容的准确性、可靠性或完整性提供任何明示或暗示的保证。请读者仅作参考，并请自行承担全部责任。邮箱：news_center@staff.hexun.com