亚翔集成(603929)：AI推动CAPEX景气周期 海外订单有望超预期

　　报告摘要：
　　高端洁净室工程龙 头，业务发展布局海内外。2025年公司实现归母净利润8.9 亿元，同比增长40%，主要系新加坡项目推进且收获大单。2025年新加坡地区营收占比提升30pct 至72%，毛利率达29%，叠加期间费用率维持低水平（2025 年为2.6%），公司净利率18%，同比提升6pct。
　　全球半导体投资高景气，2026 年预计对应洁净室规模达2173 亿元。根据WSTS，全球半导体销售额持续增长，预计2026 年达9755 亿美元，同比增加26%，其中逻辑芯片及存储芯片贡献主要增量，预计2026 年销量同比增速分别为32%和39%。龙头台积电2026 年预计资本开支520-560 亿美元，同比增长27%-37%；HBM 近两年市场规模快速扩张，高盛预测2026 年将达300 亿美元，2023-2026 年复合增速约100%。洁净室为半导体制造的核心基础设施，根据ICInsights 预测，2026 年全球半导体资本开支达2072 亿美元，同比增加11%，假设洁净室环节占比15%，对应2026 年全球半导体洁净室行业规模达2173 亿元。
　　美国制造业回流，东南亚承接转移产能。美国芯片法案带动本土半导体投资持续升温，头部企业加码产能建设，截至2026 年3 月，半导体生态系统中的公司已在30 个州宣布了140 多个项目，总计超过6400 亿美元的私人投资；中国大陆外部管制趋紧，国内融资边际宽松、芯片企业IPO提速，自给率持续提升；东南亚补贴与税收并举，持续承接转移产能，其中，新加坡联华电子、世界先进及美光科技项目陆续落地；马来西亚、泰国及越南中封测环节及显示面板投资高景气。
　　海外高价值订单增加，经营目标完成率高。公司承接母公司亚翔工程在中国大陆及东南亚（除台湾本岛外）的洁净室业务，深度绑定中芯国际、台积电、联华电子、美光科技等半导体、光电行业龙头客户，2025 年公司前五大客户销售额占比92%。2025 年，公司新签订单70.91 亿元，同比增加96.5%。同时，公司经营预期完成率高，2025 年公司实际签约额完成率达142%，净利润完成率达161%。
　　盈利预测与投资建议：预计2026-2028 年公司营业总收入分别为83.53/108.03/128.37 亿元，同比分别为+70.24%/+29.33%/+18.83%；归母净利润分别为16.26/22.34/27.00 亿元， 同比分别为+82.30%/+37.34%/+20.87%；EPS 分别为7.62/10.47/12.65 元/股；对应PE为24.48/17.83/14.75 倍。考虑到公司深度绑定台积电、美光科技等大客户，海外订单有望超预期，给予公司“买入”评级。
　　风险提示：海外订单不及预期；行业竞争加剧；公司业绩/估值不及预期
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