百润股份(002568)2025年年报及2026年一季报点评：26Q1各类业务恢复增长 利润率亦同比改善

　　事件：百润股份25 年实现营业收入29.4 亿元，同比-3.4%；归母净利润6.4 亿元，同比-11.4%；扣非归母净利润6 亿元，同比-10.2%。其中，25Q4 实现营业收入6.7亿元，同比+1.8%；归母净利润0.9 亿元，同比-39.2%；扣非归母净利润0.9 亿元，同比-21.4%。26Q1 实现营业收入8.0 元，同比+8.5%；归母净利润2.2 亿元，同比+19.3%；扣非归母净利润2.1 亿元，同比+17.4%。
　　预调酒业务调整期平稳过渡，数字零售渠道表现亮眼。1）分产品看：2025 年，公司酒类产品实现主营业务收入25.73 亿元，同比-3.89%；实现销量3125.28 万箱，同比-3.48%，销量小幅下滑主要系公司主动调整经营策略，终端动销表现优于报表数据。RIO 预调鸡尾酒稳居行业第一，崃州威士忌国内产能与桶陈规模领先。2025年食用香精业务实现主营业务收入3.23 亿元，同比-3.91%。26Q1 公司酒类产品业务及香精香料业务均恢复增长。2）分渠道看：线下渠道仍是主要销售渠道，2025年实现收入25.96 亿元，同比-5.50%。数字零售渠道表现亮眼，2025 年实现收入3.00 亿元，同比+12.68%。公司持续加强渠道渗透，经销商数量从2024 年末的2068家增加至2025 年末的2391 家，净增加323 家。
　　25Q4 增投费用致利润承压，26Q1 税收返还增加改善利润率。1）25 年/25Q4 公司毛利率分别为69.18%/65.45%，同比-0.49/-2.64pcts。2）25 年/25Q4 公司销售费用率分别为24.74%/32.49%，同比+0.12/+5.98pcts。3）25 年/25Q4 管理费用率分别为8.07%/10.46%，同比+1.39/+1.89pcts。4）综合来看，25 年/25Q4 公司销售净利率达到21.66%/13.07%，同比-1.84/-8.81pcts。
　　26Q1 来看，毛利率为29.69%，同比-0.65pcts；销售费用率为21.39%，同比+0.12pcts；管理费用率为7.11%，同比-0.25pcts；其他收益收入占比为1.34%，同比+0.99pcts ，主要系公司收到政府补助；所得税率为19.6%，同比-5.62pcts，主要系税收返还较多。综合来看26Q1 销售净利率为27.06%，同比+2.45pct。
　　预调酒产品矩阵持续丰富，威士忌业务奠定长远发展基础。预调酒业务方面，公司持续完善“358”产品矩阵。2025 年，微醺系列推出青梅龙井、果冻酒等新品，其中果冻酒市场反馈良好，线上首批迅速售罄；强爽系列25 年推出茉莉青提新口味、0 糖柠檬口味全新升级上市，26 年推出冻顶乌龙梅酒风味，以稳固品类成长；清爽系列全新包装升级上线，主要口味完成0 糖配方升级。传统“358”产品矩阵之外，公司亦积极布局高度预调酒，全新12 度的轻享系列上市，瞄准中度数区间，具有层次的花果香风味口感得到了市场好评。随着渠道库存去化至健康水平，以及新品的逐步铺开，预调酒业务有望重回增长轨道。
　　烈酒业务方面，2025 年公司有序推进，产品矩阵初步成型。公司在威士忌领域布局具备先发优势，旗下崃州蒸馏厂在产能和桶陈规模上国内领先。截至2025 年末，崃州蒸馏厂累计灌桶数量已近60 万只，并具备100 万只橡木桶的桶陈与管理能力。
　　在品牌建设方面，公司通过开设“崃州吧”、举办城市巡礼品鉴会、开放崃州蒸馏厂体验中心等多种方式进行消费者培育。2025 年威士忌产品上市首年即成功覆盖全国31 个省区、数万个终端网点，并成功进入全球市场的多个国家。随着威士忌产品矩阵的完善和渠道的逐步铺开，有望为公司收入提供新的增量。
　　盈利预测、估值与评级：我们维持公司2026-2027 年归母净利润预测分别为7.68/8.73 亿元，引入2028 年归母净利润预测为9.78 亿元，折合2026-2028 年EPS 分别为0.74/0.84/0.94 元，当前股价对应2026-2028 年PE 分别为23x/20x/18x。中长期看，预调鸡尾酒行业景气度仍在，随着消费力的逐步修复，行业有望恢复较快增长态势，公司作为龙头有望受益于行业景气度回升，我们维持“增持”评级。
　　风险提示：行业边际竞争激烈程度高于预期；原材料成本上涨高于预期；威士忌产品推广不及预期。
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