商贸零售2025年报暨2026一季报综述：曙光初现 精益增长

　　2025 年营收保持稳健，精益增长是主旋律。1)2025 年商贸零售行业主要上市公司合计营收1.08 万亿元/+0.2%、归母净利254 亿元/-13.2%、扣非净利204 亿元/-5.7%；营收稳健，扣非净利降幅收窄。2)2025Q1-4 营收增速分别-10.1/0/1.5/11.7%，归母净利增速分别-12.7/6.5/-32.9/22.6%，Q4 有改善。3)行业毛利率17.52%/+0.35pct，扣非净利率1.89%/-0.12pct。4)费用率13.05%/+0.18pct，通过拆分费用结构，销售费用率8.99%/+0.01pct 印证营销端保持克制，管理费用率2.85%/+0.07pct、研发费用率0.59%/+0.1pct 则是费用端增长的主要因素。
　　2025 年细分板块分化明显，出海链景气延续，商超百货呈现波动。1)2025 年百货商超营收增长-8.2%、归母净利增长-55.7%，部分公司2024 年有较高的一次性收益、部分公司2025 年有较高的门店调改支出，此外消费环境/行业竞争存在影响。2)跨境电商营收增长18.7%、净利增长16.3%，虽有关税扰动及汇率波动影响但头部公司增长依旧稳健。3)黄金珠宝营收增速7.5%、净利增长6.2%，金价上涨背景下行业呈现“量减价增”的特征，从渠道驱动逻辑转向产品与品牌驱动逻辑。4)专业连锁板块营收增长6.3%、净利增长38.3%，部分景气赛道势能延续。
　　2026Q1 细分板块净利均正增，费用端持续改善。1)2026Q1 商贸零售行业主要上市公司合计营收增速7.7%、归母净利增速27%；扣除部分高波动公司影响后两项增速分别8.5/14.1%，印证行业或迎修复。2)行业毛利率17.74%/-0.3pct 较稳健，净利率4.27%/+0.65pct、为2022Q1 至今单季度最好水平，费用率11.65%处于较低水平。
　　3)Q1 专业连锁营收及归母净利增速28.3/89.5%最快，部分公司所处赛道持续景气；跨境电商/黄金珠宝/百货商超两项增速分别18.7/3.6%、13.8/17.8%、-7.8/26%；超市调改成效体现，跨境电商营收端维持较快增长、净利端受汇兑损失影响。4)Q1 归母净利录得正增的公司较2025 年全年有所增加，多个子板块均有佼佼者。
　　投资建议：复盘2025 年及2026Q1，商贸零售行业曙光初现，尤其商超百货板块Q1 净利有企稳迹象，出海链虽Q1 受汇兑损失影响但仍势能仍强劲。展望2026 年，我们建议优选出海链中有产品创新大周期的头部公司及内需方向中经营管理显著改善的公司。
　　相关标的：
　　跨境电商/出海链方向：安克创新(300866，未评级)、小商品城(600415，未评级)、绿联科技(301606，买入)、焦点科技(002315，买入)、苏美达(600710，未评级)、吉宏股份(002803，未评级)。
　　内需方向：孩子王(301078，买入)、东方甄选(01797，买入)、若羽臣(003010，未评级)、重庆百货(600729，未评级)、汇嘉时代(603101，买入)、名创优品(09896，未评级)。
　　消费+科技方向： 康耐特光学(02276，买入)。
　　风险提示：
　　行业竞争加剧、贸易摩擦重现、消费复苏不及预期。
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