民生健康IPO：营收全靠21金维他，交表前分红1.5亿

　　（文/观察者网 李鹏涛 编辑/马友友）日前，由国有企业改制而来的杭州民生健康药业股份有限公司（下称：民生健康）在深交所创业板IPO；该公司拟募资4.65亿元，用于维矿类OTC产品智能化生产线技改项目、保健食品智能化生产线技改项目及民生健康研发中心技改项目。

目前来看，民生健康90%的营收都依赖其21金维他系列产品，且因原材料价格不断上涨，该公司毛利率三年内下滑超4个百分点。

不仅如此，声称自己是一家高度重视产品研发与技术创新的企业，民生健康却表现出轻研发重销售问题，报告期内，该公司广告费用约为研发费用的5倍。

此外，民生健康在IPO前夕，该公司将2018年至2020年的全部净利润进行了分红，其中实际控制人竺福江、竺昱祺父子合计获利超6800万。

产品结构单一、毛利率达70%

民生健康成立于2009年，是一家集维生素与矿物质类非处方药品和保健食品研发、生产、销售于一体的高新技术企业。该公司主要产品分别为21金维他系列产品（维生素与矿物质补充剂系列）和益生菌系列。

2018年至2020年及2021年上半年，民生健康实现营收分别为3.11亿元、3.51亿元、4.39亿元、2.78亿元；净利润分别为3327.15万元、4369.12万元、5071.86万元和5595.03万元。

在同行可比公司中，民生健康的营收与净利润均低于同行水平。以2020年为例，江中药业(600750)、华润三九(000999)、汤臣倍健(300146)分别实现营收24.41亿元、136.37亿元、60.95亿元，净利润分别为4.9亿元、16.18亿元和15.44亿元。

需要指出的是，民生健康的营收较依赖前五大客户。2018年至2020年及2021年上半年，该公司前五大客户的销售额分别为1.91亿元、2.31亿元、2.97亿元和1.86亿元；分别占总营收的62.45%、67.07%、68.51%和67.16%。

从产品层面看，民生健康90%以上的营收均来自21金维他系列产品，产品结构单一。

上述同期，21金维他系列产品分别实现营收2.79亿元，3.31亿元、4.09亿元、2.69亿元，占总营收的91.08%、96.07%、94.4%、96.82%；益生菌系列产品分别营收1975.5万元、1337.51亿元、2382.23万元、874.41万元，仅占总营收的6.46%、3.88%、5.49%、3.15%。

作为占据公司90%以上营收的主力产品，21金维他系列产品是具有消费属性的乙类非处方药品，产品主要通过零售药店触达消费者，不属于医保支付范围，用于预防因维生素与矿物质缺乏所引起的各种疾病。

虽然21金维他系列产品的毛利率较高，但在报告期内其毛利率呈持续下滑态势。2018年至2020年及2021年上半年，民生健康的21金维他系列产品毛利率分别为70.19%、67.93%、65.91%、68.93%。

而毛利率下滑的背后，是该产品的主要原材料价格上涨所致，民生健康产品的主要原材料包括维生素D2、维生素B2等维生素原料药。

以原材料维生素D2为例，2018年至2020年及2021年上半年，维生素D2单价分别为57.23万元/kg、94万元/kg、106.19万元/kg、106.19万元/kg；2021年维生素D2原料的价格几乎翻了一倍，这也使得21金维他系列产品的单位成本增加。

与此同时，上述同期民生健康直接材料成本分别为5160.02万元、6361.24万元、9358.56万元和5705.45万元；占主营业务成本的52.54%、56.51%、61.51%、64.22%，且维生素原料药供应商较为集中。

民生健康也在招股书中指出，如果未来受整体行业环境、市场供求关系等因素影响，原材料的供给受限或价格持续上涨，将对公司的生产经营造成不利影响。

前生为国企、研发费用率不足5%

一般来讲，非处方药往往都是由消费者自行判断、购买和使用，品牌信誉是其选择的重要依据。但只有通过不断营销，才能将产品品牌的知名度和美誉度提升。

为了维持拳头产品的名声，民生健康每年的广告费支出较高。2018年至2021年上半年，该公司销售费用分别为1.23亿元、1.21亿元、1.7亿元和9776.6万元；分别占总营收的52.32%、49.18%、48.87%和46.48%。

其中，广告费占据了民生健康销售费用的半壁江山。上述同期，该公司广告费分别为6587.59万元、5722.03万元、9542.58万元、5618.45万元，分别占总营收的21.25%、16.35%、21.69%和20.56%，而同行业江中药业、汤臣倍健等公司在这一项上的平均值为11.65%、12.92%、13.16%和11.03%。

不过，民生健康对此表示，广告费占营收比例高于同行业平均水平，主要原因系报告期内该公司广告投放力度较大，此外可比公司收入规模较大，规模效应显著，导致可比公司广告费占营业收入比例较低。

最为一家保健品医药公司，民生健康的研发费用率却不及5%。2018年至2020年及2021年上半年，该公司研发费用分别为1151.55万元、1704.12万元、1729.59万元和1127.18万元，占各期总营收的3.71%、4.86%、3.94%和4.05%。

观察者网发现，民生药业直接持有民生健康89%的股份，实际控制人为竺福江、竺昱祺父子。竺福江担任民生健康董事长，通过民生药业、景牛管理、景亿管理、瑞民管理间接控制公司92%的股权；竺昱祺担任民生健康董事及景牛管理、景亿管理、瑞民管理的管理合伙人民生厚泽执行董事兼总经理，持有民生药业3.97%的股份及瑞民管理5.61%的出资额。

值得一提的是，民生健康控股股东民生药业的前身杭州民生药业有限公司于2000年4月由国有企业改制为有限责任公司。根据杭州市人民政府及相关主管部门批准的改制方案，民生药业曾组建职工持股会参与企业改制，由其出资认购改制企业的股权。

截至目前，民生药业因改制形成的职工持股已清理完毕，尚余2名职工委托民生控股(000416)持有民生药业股份，持股比例为0.0069％。

2021年3月25日，民生健康进行增资，注册资本由2.38亿元增加至2.67亿元，其中由普华凌聚增资1069.66万元，启星投资增资267.42万元，硕博投资增资534.83万元，和盟医智增资267.42万元，景牛管理增资320.90万元，景亿管理增资267.42万元，瑞民管理增资213.93万元。

然而竺家父子并没有打算与上述股东分享前些年的劳动成果。上市前夕，民生健康以2021年2月28日为基准日，向该公司股东分配现金股利1.5亿元，彼时股东仅为民生药业。然而该公司2018年至2020年的合计净利润仅有1.28亿元，这次分红直接分光了前三年攒下的“家底”。

此外，新股东入股前控股股东民生药业持股100%，民生药业则由民生医药持股78.21%，竺福江在民生医药持股53.36%，而竺昱祺在民生药业持股3.97%。按照上述持股比例计算，竺福江父子合计获利超6800万元。