粤高速A(000429)：24年报业绩符合预期 广惠改扩建工作即将启动

　　粤高速发布2024 年业绩公告，全年实现营业收入45.7 亿元，同比下降6.3%，其中Q4 营业收入为10.7 亿元，同比下降10.4%；实现归母净利润15.6 亿元，同比下降4.4%，其中Q4 归母为2.1 亿元，同比下降25.9%。
　　公路主业营收小幅下滑，部分路产受路网分流及改扩建影响。2024 年公路运输业务实现营收45 亿元，同比下降6.5%，实现毛利润29 亿元，同比下降6.5%，控股路产车流量（含广佛）合计为3.5 亿辆，同比+1.8%。据我们测算，Q4 控股路产合计通行费收入约为10.5 亿元，同比下降9.4%，控股路产合计车流量（含广佛）约为8781.8 万辆，同比下降0.1%。控股路产中，佛开高速车流量同比+0.6%，实现通行费收入15 亿元，同比-1.7%，毛利率为63.1%，同比+2.8pcts；京珠高速广珠段车流量同比+6.3%，实现通行费收入10.8 亿元，同比-6.7%，毛利率为66.5%，同比+0.2pcts，主要受深中通道、南中高速开通及改扩建影响；广惠高速车流量同比-3.7%，实现通行费收入19.2 亿元，同比-9.7%，毛利率为64.5%，同比-2.1pcts，主要由于新增路网和广汕、梅龙等高铁开通带来分流影响。
　　主业毛利率保持稳定，受改扩建工程完工转固影响投资收益有所下滑。2024年公路运输业务营业成本为16 亿元，同比下降6.4%，毛利率为64.5%，同比基本持平。费用方面，2024 年公司管理费用为2 亿元，同比增长7.4%，管理费用率为4.5%，同比增长0.6pcts；财务费用为1.3 亿元，同比增长3.5%，财务费用率为2.8%，同比增长0.3pcts。2024 年公司投资收益为3 亿元，同比下降3%，受江中高速改扩建工程完工转固影响，投资收益有所下滑。
　　发布广惠高速改扩建工程项目预案，IRR 为5.1%。本改扩建项目起于广州市黄埔区萝岗互通立交，止于惠东县凌坑互通立交，其中惠州小金口-广州萝岗段为双向六改十（97.6 公里），惠州小金口-凌坑段为双向四改八（56.3 公里），建设预计工期安排25 年初开工建设，29 年12 月底建成通车，建设期为5 年。
　　本次改扩建工程总里程约153.9 公里，项目初步估算总投资额为305.2 亿元，据此测算单公里成本约2 亿元，按资本金比例为总投资的35%，公司持有广惠公司51%股比计算，公司资本金出资额为54.5 亿元，据公司测算，本项目IRR 为5.1%，具备一定投资价值。
　　投资建议。公司持续受益于区域经济增长及核心路产改扩建带来远期车流量及通行收入增长，当前参控股路产中，京珠高速广珠段正处于改扩建中，广惠高速改扩建项目即将启动，后续改扩建完工后有望带来增量。考虑到路产分流影响仍存及广惠改扩建项目即将启动，我们预计2025-2027 年公司归母净利润分别为15.3/15.8/16.6 亿元，对应25 年PE 为19.9x，PB 为2.8x，基于审慎考虑，下调至“增持”评级。
　　风险提示：所在区域经济增长不及预期、路网规划下部分路产分流影响大于预期、通行费政策变动、改扩建项目不及预期等。
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