天味食品(603317)：收入利润短期承压 期待并购协同效应释放

　　公司披露2025 年一季报，收入利润略低预期
　　公司2025 年一季报披露。2025Q1 公司营收/归母净利润分别为6.4/0.7 亿元（同比-24.8%/-57.5%），收入利润低于预期。考虑市场竞争及成本费用情况，我们小幅下调盈利预测，预测2025-2027 年归母净利润7.0/7.8/8.8亿元（原值为7.3/8.2/9.3亿元），当前股价对应2025-2027 年17.8/15.9/14.1 倍PE，考虑到公司持续进行外延并购品类扩充，并购协同效应有待逐步释放，维持“增持”评级。
　　春节备货提前+需求恢复略低预期，2025Q1 收入表现低于预期
分品类：2025Q1 底料/ 中式菜品调料/ 香肠腊肉调料/ 其他营收分别同比-41.0%/-12.2%/-55.8%/-44.1%。2025Q1 收入下滑明显，我们认为主要系：（1）春节提前备货前置，部分收入确认至2024Q4；（2）渠道库存清理；（3）终端竞争同时需求恢复略低预期。2025Q2 公司积极布局季节性大单品小龙虾调料，在去年同期低基数的背景下收入有望实现恢复性增长。
　　产品结构及成本影响，2025Q1 盈利能力有所下降
2025Q1 公司毛利率同比/环比分别-3.3/-0.1pct 至40.7%（2024 年公司毛利率为39.8%），整体来看毛利率整体保持平稳（2025Q1 毛利率同比下滑主要系去年同期冬调等高毛利率产品占比较高）。费用端，2025Q1 销售/管理/财务/研发费用率分别同比+5.24pct/+1.99pct/+0.21pct/+0.08pct，费用率提升主要系收入体量下降，费用投放绝对值保持相对稳定。综合来看，2025Q1 净利率同比-8.56pct。
　　产品渠道双轮驱动，期待并购协同效应释放
　　展望全年，我们认为公司在C 端渠道地位逐步稳固，同时天味在抖音、小红书等电商渠道亦有突破；目前公司重点突破小B 渠道，打法模式以团队组织考核摸索中，有望对公司长期稳健增长提供支撑。食萃及加点滋味收购完成有望补齐公司短板渠道。费用端，公司有望进一步收缩在商超传统渠道的费用率投放，同时加大对小B 渠道的费用投放力度，我们预计2025 年全年费用稳定可控。
　　风险提示：竞争加剧风险、原材料价格大幅上涨风险、食品安全风险。
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